Húsnæðislán – Seint er að byrgja brunninn, þá barnið er dottið ofan í

Húsnæðislán – Seint er að byrgja brunninn, þá barnið er dottið ofan í

Eitt af því sem að olli mörgum fjölskyldum miklum, jafnvel mestum, búsifjum í framhaldi af hruninu var að fasteignaverð féll um 20% á sama tíma og verðbólga jókst á ársgrundvelli í svipuðu mæli. Þetta misvægi í útreikningi höfuðstóls húsnæðislána, sem miðast við neysluvísitölu, og húsnæðisverðs gerði það að verkum að stór hluti landsmanna skuldaði skyndilega meira í húsnæði sínu en virði húsnæðisins. Þrátt fyrir þetta hefur enn ekkert verið gert til að fyrirbyggja slíkt. Þó er einföld leið til staðar sem er að tengja höfuðstól húsnæðislána við vísitölu fasteigna. Lækki húsnæðisverð á einhverjum tímapunkti þá lækkar höfuðstóll lána í sömu hlutföllum og fólk sér eignamyndun sína í húsnæði sínu haldast hlutfallslega stöðugu.

Gleði og glaumur 2017

Það hefur verið aldeilis gaman, ef svo mætti að orða komast, að kaupa fasteign síðustu ár. Það á sérstaklega við um þær fasteignir sem keyptar voru árin 2009-2011 þegar að efnahagsleg framtíð landsins hékk á bláþræði. Síðan þá hefur vísitala neysluverðs, og því verðbólga, verið afar lág. Á sama tíma hefur fasteignaverð rokið upp. Kaupendur hafa því aukið eignamyndun í húsnæði sínu undanfarin ár gríðarlega og verið því skiljanlega mjög sáttir með sinn hlut.

Það er þó önnur hlið á teningnum. Nýir kaupendur þurfa í dag að borga miklu meira fyrir fasteign sína en áður. Það er ekki einungis í krónum talið heldur það sem mestu máli skiptir, kaupmætti launa. Þetta og annað varhugavert er dregið fram í nýrri mánaðarskýrslu Íbúðalánasjóðs um húsnæðismarkaðinn. Þar kemur til dæmis fram að frá aldamótum hefur kaupmáttur launa aukist um rúmlega 40%, sem í sjálfu sér er gríðarlega mikil aukning í kaupmætti. Aftur á móti hefur raunverð íbúðarhúsnæðis hækkað um 80% á sama tímabili. Lítill munur var á þessum tveimur stærðum árin eftir hrun en síðustu tvö ár hefur bilið aukist gríðarlega mikið eins og sést á þessari mynd sem tekin er úr skýrslunni (rauðu strikin er mín viðbót en tímaásinn er aðeins ónákvæmur, stundum sama ártal og stundum tvö ár á milli).

Raunverð húsnæðis í dag er orðið hærra en það var árið 2007 en þó verður að líta til þess að kaupmáttur launa er næstum því 20% hærri en hann var árið 2007. 

Kaupendur, lánastofnanir og lífeyrissjóðir að sér höndum í húsnæðislánum vegna reynslunnar árið 2008 og næstu ára þegar að fasteignaverð féll mikið í virði á sama tíma og verð vara, sérstaklega innfluttar, hækkaði mikið og verðtryggð lán þöndust út. Þetta hefur breyst mikið síðustu tvö árin. Ný íbúðalán, sérstaklega hjá lífeyrissjóðum, hafa snaraukist á þessu tímabili. Með öðrum orðum, fólk er að auka lántökur til húsnæðiskaupa þegar að íbúðaverð er í hæstu hæðum. Þetta sést glögglega á þessari mynd sem aftur er fengin úr skýrslunni.

Það kemur einnig fram í skýrslunni að árleg aukning í skuldastöðu heimilanna hefur að raunvirði ekki mælst hærri en nú síðan í lok sumars 2008.

Vert er þó að benda á að raunvextir húsnæðislána eru í dag töluvert lægri en þeir voru árið 2007. Það gerir „leigugjald“ þess hluta fasteigna fólks sem það á ekki, og leigir því óbeint í formi vaxtagreiðslna, ódýrara. Minni greiðslubyrði opnar því dyrnar á hækkun fasteignaverðs. Svipuð þróun vaxtastigs er til dæmis sögð skýra að stórum hluta hækkun fasteignaverðs á mörgum svæðum í Danmörku til dæmis í dag.

2007 ástand í aðsigi?

Áhyggjuefni er að þessari þróun svipar mjög til þess sem gerðist árin fyrir hrun. Aukin skuldsetning, hækkun fasteignaverðs og sterk íslensk króna þarf í sjálfu sér ekki að vera slæm tíðindi, en slíkar aðstæður gera nýlega fasteignakaupendur berskjaldaða fyrir áfalli. Gefi íslenska krónan á nýjan leik eftir er viðbúið að verðbólga hækki. Nú, þegar á ný er verið að byggja nýjar fasteignir af miklum krafti, er viðbúið að mesta hækkun fasteignaverðs hafi þegar átt sér stað.

Ef kreppa skellur á að nýju er jafnvel viðbúið að verðbólga hækki aftur á sama tíma og íbúðaverð fellur. Slíkt gæti auðveldlega þurrkað út eignamyndun fólks í húsnæði sínu, sérstaklega þeirra sem nýlega hafa keypt húsnæði eða eru í þann mund að gera slíkt. Það á sérstaklega við þá sem eru að stíga sín fyrstu spor á húsnæðismarkaði.

Erfitt er að mæla með því að bíða eftir því að markaðurinn róist því það er vandkvæðum háð að búa í leiguhúsnæði. Hef ég heyrt nokkur dæmi um það að fólki hafi verið fleygt út á götuna því að eigendur vildu annaðhvort selja húsnæði sitt eða leigja það til ferðamanna. Auk þess hefur leiguverð húsnæðis einnig hækkað mikið, en mikil fylgni er á milli leiguverðs húsnæðis og söluverðs.

Rétt er að taka það fram að ég býst ekki við kreppu né lækkandi húsnæðisverði. Ég er einungis að benda á þær hættur ef slíkt gerðist.

Húsnæðisvísitala

Eins og sést á seinni myndinni að ofan þá taka langflestir lántakar verðtryggð lán í dag. Gallinn við slík lán fyrir nýja húsnæðiskaupendur er að misvægi getur auðveldlega myndast í eign þeirra og höfuðstól lána. Eins og fram kom í upphafi þessa pistils þá hefur þetta verið happafengur fyrir þá aðila sem fjárfestu í húsnæði árin eftir hrun þar sem að húsnæðisverð hefur hækkað mikið umfram neysluvísitölunni. Eignamyndun þeirra hefur því verið töluvert meiri en undirliggjandi aukning skulda. Að taka óverðtryggð lán er engin lausn því að vaxtastig þeirra er endurmetið reglulega og hækki verðbólga þá eykst greiðslubyrði slíkra lána í formi hærra vaxtastigs (sem er almennt verðbólga plús raunvaxtaálag auk óvissuálags). Óvíst er að fólk ráði svo auðveldlega við slíkar breytingar, sérstaklega í ljósi þess að greiðslubyrði óverðtryggðra lána er meiri en verðtryggðra lána.

Einföld leið í þessu væri að tengja lán við vísitölu íbúðaverðs. Lækki húsnæðisverð þá lækkar höfuðstóllinn líka. Með þessu yrðu eigendur húsnæðis varðir hlutfallslega séð hvað eignarmyndun varðar ef húsnæðisverð skyldi lækka. Árin 2008 fram að 2011 hefði til dæmis höfuðstóll húsnæðislána lækkað um næstum því 20%, þegar margir landsmenn þurftu mest á því að halda. Þetta sést á línuritinu að neðan en tölur voru fengnar frá Hagstofunni.

Á móti kemur með sama hætti að hækki húsnæði umfram öðrum vörum, eins og gerst hefur síðustu ár, þá hækka lánin í þeim takti og fólk nýtur þá ekki „ókeypis“ hagnaðar í eignamyndun vegna misræmis á hækkun eða lækkun húsnæðis og annarra vara.

Því má við bæta að hefðu lán til íbúðakaupa eftir hrun verið tengd vísitölu íbúðahúsnæðis þá hefði húsnæðisverð líklegast ekki hækkað jafn mikið og raun ber vitni. Kaupendur árin 2008-2011 hefðu einfaldlega séð höfuðstól lánanna hækka jafn mikið hlutfallslega og virði eigna þeirra. Auk þess drægi slíkt úr því að fólki fyndist sem það þyrfti að kaupa fasteignir áður en þær hækkuðu enn meira, vitandi það að undirliggjandi lán myndu hækka í sama takti og virði eignanna.

Það er ekkert vit í því að lána fólki peninga til húsnæðiskaupa en miða hækkun eða lækkun höfuðstól lána við aðra þætti eins og innfluttar vörur sem sveiflast í virði í takti við íslensku krónuna. Það sem meira er, það er nánast gefið að íslenska krónan veikist þegar að efnahagsaðstæður versna hérlendis, sem er þá á nákvæmlega sama tímapunkti og húsnæðisverð óhjákvæmilega lækkar. Slíkt ástand myndar verðbólgu og hækkun á höfuðstól skulda landsmanna þegar að síst skyldi. Ég spyr; af hverju er verið að miða við neysluvísitölu í heild sinni þegar fínar mælingar á vísitölu íbúðalána er fyrir hendi?

Ég hef fjallað um þetta áður og afrita hér að neðan frekari rök fyrir upptöku á húsnæðisvísitölu í stað neysluvísitölu þegar veitt eru húsnæðislán.

MWM

Afnám verðtryggðra neysluvísitölulána

(birtist fyrst 11.6.2014 á slóðinni http://www.mbl.is/vidskipti/pistlar/marmixa/1396954/)

Mikið hefur verið fjallað um nauðsyn þess að afnema verðtryggingu á lánum hérlendis. Ýmis rök, flest góð, hafa verið nefnd í því sambandi. Meðal þeirra er að verðtryggð lán séu að mestu leyti ónæm fyrir stýrivöxtum Seðlabanka Íslands. Slíkt gerir það að verkum að þau virka illa við að slá á þenslu þegar vextir hækka og hafa takmörkuð áhrif við að auka hagvöxt þegar að stýrivextir eru lækkaðir. Einnig þróast verðtryggð lán ekki nauðsynlega með þeim hætti að þau hækki í takti við virði húsnæðis. Þetta á sérstaklega við um Ísland með fljótandi gjaldmiðil. Árin 2001-2007 styrktist íslenska krónan jafnt og þétt sem hélt aftur af undirliggjandi verðbólgu. Árið 2008 snérist sú þróun í öndverðu sína þegar að bandarískur dollar sem kostaði 60 íslenskar krónur í árslok 2007 kostaði í október orðið 150 krónur á einum tímapunkti, með tilheyrandi verðbólgu sem féll á verðtryggð lán af miklum þunga. Eignarhlutur margra í húsnæði sínu þurrkaðist út og gott betur.

Afleit rök þess að afnema eigi verðtryggð lán er að fólk eignist aldrei neitt í húsnæði sínu þrátt fyrir að það borgi stöðugt af lánum sínum. Ég þekki dæmi um einstakling sem kvartaði sáran yfir því að hann hefði borgað stöðugt vexti og afborganir af 12 milljóna króna láni sem tekið var árið 1994. Rúmlega 10 árum síðar stóð það lán enn í 12 milljónum króna; það stóð með öðrum orðum í stað. Þegar ég spurði hann hvert kaupvirðið hafi verið kom í ljós að það hefði verið tæplega 20 milljón krónur. Lánshlutfallið var því um það bil 60%. Virði húsnæðisins var hins vegar á þeim tímapunkti um það bil 60 milljón krónur. Eftirstöðvar lánsins voru því einungis um 20% af virði húsnæðisins.*

Óverðtryggð lán eini kosturinn? 

Þrátt fyrir að mörg góð rök séu til staðar um að afnema eigi verðtryggingu varðandi lánveitingar þá virðist sú skoðun vera ríkjandi að óverðtryggð lán vera eini valkosturinn í stöðunni. Óverðtryggð lán bera aftur á móti (almennt) afar háa greiðslubyrði í upphafi lántímabils. Hægt er að gera slík lán að jafngreiðslulánum en þá er munurinn á þeim og verðtryggðum lánum orðinn hart nær enginn. Verði óverðtryggð lán einungis í boði þá er viðbúið að fólk ráði ekki við greiðslubyrðina sem fylgir þeim fyrstu árin. Lántaka myndi dragast saman með tilheyrandi lækkunum í fasteignaverði, hugsanlega á versta tíma fyrir íslenskt atvinnulíf.

Óverðtryggð lán eru auk þess langt frá því að vera ónæm fyrir sveiflum íslensku krónunnar. Veikist krónan hækkar verðbólga og vaxtastig fylgir almennt verðbólgu. Vaxtakostnaður heimila hækkar á versta tíma fyrir íslenskt þjóðfélag þegar að íslenska krónan veikist en lækkar þegar að hún styrkjist. Rétt eins og með verðtryggðu lánin þá er það innbyggt í óverðtryggð lán að greiðslubyrði þeirra minnkar og eykst í öfugu hlutfalli við eðlilega peningastjórnun. Raunvextir óverðtryggðra lána ættu auk þess almennt að vera hærri en verðtryggðra lána.

"Verð" verðtryggingar 

Í nýlegum pistli sem Ólafur Þ. Stephensen skrifar í Fréttablaðinu, Er afnám verðtryggingar næst á dagskrá? Órökrétt framhald, skrifar hann "...að verðtryggingin er verðið sem við greiðum fyrir veikan og óstöðugan gjaldmiðil. Án hennar virkar peningakerfið ekki. Við losnum aldrei við verðtrygginguna nema skipta um gjaldmiðil - en ríkisstjórnin vill skella í lás dyrunum að eina möguleika Íslands á nýrri mynt."

Hér er ekki verið að taka afstöðu til upptöku nýs gjaldmiðils (eða beintengingu krónu) en það er kristaltært, eins og ég hef áður bent á, að væru húsnæðisvísitölulán í stað verðtryggðra eða óverðtryggðra lána almennt við lýði á Íslandi þá væri möguleikinn til upptöku annarrar myntar töluvert auðveldari. Þó svo að byggingarvísitala húsnæðis sé næm fyrir gengi íslensku krónunnar þá hefur hún ekki nauðsynlega áhrif til skemmri tíma. Árin 2001-2007 lækkaði byggingarkostnaður stöðugt samhliða styrkingu krónunnar, sem gerði það að verkum að innflutt hráefni vegna byggingaframkvæmda urðu stöðugt ódýrari í krónum talið, en fasteignaverð hækkaði á sama tíma langt umfram verðbólgu. Þegar að íslenska krónan veiktist hækkaði byggingarkostnaður gífurlega á sama tíma og fasteignaverð lækkaði umtalsvert mikið.

Peningakerfið myndi líka virka betur í umhverfi þar sem að húsnæðisvísitala væri við lýði. Í verðtryggðu umhverfi hafa stýrivextir takmörkuð áhrif. Hækkandi stýrivextir árin 2002-2007 í umhverfi fljótandi gjaldmiðils styrktu íslensku krónuna sem dró úr verðbólgu og slógu því lítt á verðbólguna, sem þó var undirliggjandi. Hefðu óverðtryggð lán verið við lýði hefðu stýrivaxtahækkanirnar aukið vaxtabyrði fólks það mikið (hún hefði um það bil tvöfaldast) að margir hefðu vart ráðið við hana þrátt fyrir ábyrga lántöku í upphafi.

Ofþensla í þjóðfélögum birtist oftast í formi hækkandi fasteignaverðs. Ef fasteignir fara að hækka óeðlilega mikið í virði, sérstaklega ef sú hækkun væri langt umfram almennri verðbólgu, þá fer höfuðstóll fólks vegna fasteignalána að hækka tilfinnanlega. Slíkt í sjálfu sér kæmi til með að draga úr ofþenslu en einnig myndu stýrivaxtahækkanir í slíku umhverfi virka betur. Sama á við ef samdráttur á sér stað; fasteignaverð lækkar en á sama tíma lækkar höfuðstóll heimila og greiðslubyrðin minnkar, sem eykur á ný svigrúm heimila til fjárfestinga og neyslu. Samhliða því virkar stýrivaxtastefna Seðlabankans betur því búið er að tengja hana betur við hagvöxt landsins en einnig aftengja að stórum hluta gengisbreytingar samhliða breyttum stýrivöxtum við húsnæðislán heimilanna.

Því er hægt að afnema verðtryggingu íslenskra húsnæðislána. Það þarf ekki að valda stórkostlegum skaða til skemmri tíma varðandi efnahagsvöxt, lækkun á virði fasteigna eða auka greiðslubyrði fólks. Húsnæðisvísitölulán er einföld lausn við þann vanda.

MWM

* Þetta er töluverð einföldun. Eignamyndun í húsnæði á sér stað afar hægt með verðtryggðum lánum, sérstaklega þau sem eru með lánstíma lengri en 20 ár. 

 

Framlenging á Leiðréttingu - mikilvægt atriði

Fyrir nokkrum árum síðan gafst landsmönnum kostur á að nota séreignarsparnað sinn til að greiða niður húsnæðislán sín að ákveðnu marki. Ég taldi þetta vera góða hugmynd og hef hvatt fólk til að nýta sér þetta í langflestum tilvikum.

Upphaflega átti þessi aðgerð að vera í boði í 3 ár. Nú hefur hún hins vegar verið framlengd um 2 ár. Til þess að nýta sér þennan kost dugar þó ekki að gera ekki neitt. Þessi skilaboð bárust í vikunni frá umsjónarmönnum verkefnsins (ég skáletra textann).

Góðan dag

 

Með lögum nr. 111/2016 var úrræðið um ráðstöfun séreignarsparnaðar, sem þú hefur nýtt þér, framlengt um tvö ár eða til júníloka 2019.
Nú hefur ríkisskattstjóri sett upp á síðunni www.leidretting.is fyrirspurn þar sem óskað er eftir afstöðu þinni hvort þú hyggist nýta þér úrræðið áfram eða hvort þú vilt hætta ráðstöfun nú í júnílok 2017.

 

Þeir sem nýtt hafa sér úrræðið eru hvattir til að fara inn á www.leidretting.is og taka afstöðu til áframhaldandi ráðstöfunar en frestur til að taka afstöðu hefur verið framlengdur til 31. júlí 2017.

 

Frekari upplýsingar eru veittar í síma 442-1900 og í gegnum netfangið [e-mail]

 

Eitt atriði sem gæti farið framhjá sumum er að aðilar í sambúð þurfa að samþykkja þessa framlengingu með sitt hvorri kennitölunni. Ef annar aðilinn samþykkir þetta og ekki hinn, þá er litið svo á að aðeins annar aðilinn vilji framlengja þennan kost. Því þurfa aðilar í sambúð sem vilja nýta sér báðir þetta úrræði að skrá sig í sitt hvoru lagi og samþykkja áframhaldandi sparnað.

 

Ég taldi þetta úrræði vera góða hugmynd á sínum tíma og tel svo enn vera. Aftur á móti tel ég að breyta þurfi þessu árið 2019, þegar að núverandi úrræði fellur úr gildi, en ég skrifa nánar um það síðar.

 

MWM

 

 

 

 

 

 

 

 

Costco verður Wal-mart Íslands

Árið 1989 giftist ég konu sem átti heima í Castleberry Alabama. Það er örlítill staður í um það bil klukkutíma keyrslu norður frá Mobile Alabama sem sumir Íslendingar þekkja. Rétt hjá Castleberry (sem er stundum kallað "The Strawberry Capital of Alabama") er lítill bær sem heitir Brewton. Sá bær var með matarverslun sem hét því skemmtilega nafni Piggly-Wiggly og var það eina verslunin á svæðinu sem hægt var að skilgreina sem stórmarkað, þó ekki hafi sú búð verið stór. Ein verslunargata var í Brewton og voru þær allar einhverskonar sérvöruverslanir. Ein af þeim var Radio-Shack, sem seldi almennt slök raftæki. Þáverandi tengdamóðir mín vann meðal annars þar.

Árið eftir breytist verslunarmynstrið verulega í Brewton. Wal-mart ákvað að reisa verslun rétt fyrir utan bæjarmörk Brewton. Ekki leið á löngu áður en nánast allar sérvöruverslanirnar voru búnar að leggja upp laupanna, meðal annars Radio-Shack búðin. Verslunarmynstur fólks snarbreyttist og varð Wal-mart allsráðandi. Fyrirtækið keyrði fyrst og fremst á góðu vöruúrvali og lágum verðum og gat vel staðið undir slagorði sínu "Always the Low Price". Þetta tókst meðal annars með afar góðri aðflutningastjórnun sem var sérstaklega notað í kennslubókum á þeim tíma.

Costco

Koma Costco til Íslands kemur til með að hafa svipuð áhrif á verslunarmarkað hérlendis, þó kannski ekki alveg í sama mæli og gerðist í Brewton fyrir mörgum árum síðan. Áhrifin hafa reyndar verið að koma fram smám saman síðustu mánuði. Ég var svo lánsamur að Zenter rannsóknir höfðu samband við mig vorið 2016 og báðu mig um að taka þátt í gerð skýrslu varðandi áhrif Costco á verslun á Íslandi. Fjölmörg fyrirtæki hafa keypt þessa skýrslu og tel ég næsta víst að hún hafi aðstoðað þau við að undirbúa sig undir komu Costco. Ég ætla að fjalla hér um nokkur atriði sem ég vann sérstaklega að í skýrslunni og hvaða atriði ég telji komi til með að skipta máli. Ég lít framhjá atriði sem mikið hefur verið fjallað nú þegar í fjölmiðlum.

Velta

Litið var til aukningar á veltu nokkurra stórra fyrirtækja í Bandaríkjunum árin 2000-2015. Af fyrirtækjunum í úrtakinu kemur í ljós að sérvöruverslanirnar Bed, Bath & Beyond (BBB) (sem selur alls kyns heimilisvörur) og Whole Foods (sem sérhæfir sig í fínar matvörur, ekki ósvipað Kjötkompaníinu í Hafnarfirði) juku veltuna langmest á tímabilinu, eða 6,3x og 8,4x. Margfaldarinn var 3,6x hjá Costco, 2,5x hjá Wal-mart og einungis 2,0x hjá Target.

Velta Costco var 87% af veltu Target árið 2000 en var komin í 157% árið 2015. Það er áhugavert að þær verslanir sem hafa ákveðna sérstöðu virðast ná að auka veltu sína þrátt fyrir harðandi samkeppni stórra risa.

Þegar litið er til vaxtar á veltu er oft litið til vaxtar á hverri verslun í stað þess að líta á heildartöluna. Verslun getur aukið sölu sína með fjölgun verslana en arðsemin er hins vegar ekki jafn mikil ef veltan í hverri verslun eykst lítið ef þá nokkuð. Tvær verslunarkeðjur bera af árin 2005-2015. Þær eru Whole Foods og Costco. Á þessu tíu ára tímabili seldi hver verslun Whole Foods tæplega 60% meira árið 2015 borið saman við árinu 2005 en hjá Costco var aukningin 53%. Í þriðja sæti var Kroger verslunarkeðjan en ég fjalla nánar um hana síðar.

Það sem skiptir kannski enn meira máli, en þetta er eitthvað sem ég held að verði reyndar ekki raunin á Íslandi, er að nýjar verslanir Costco selja stöðugt meira og meira fyrstu árin eftir opnun. Dæmi um þetta er að þær 31 verslanir sem Costco opnaði árið 2007 voru með $76M meðaltals veltu á árinu en árið 2015 var sú tala næstum því búin að tvöfaldast og var komin í $144M. Vöxturinn er því stöðugt að aukast fyrstu árin eftir að Costco verslun hefur starfsemi, sem gefur vísbendingu um að fólk heldur tryggð við verslunina og aðlagar kauphegðun sína að Costco líkaninu.

Álagning

Álagning Costco er meðal það lægsta sem þekkist. Samkvæmt tölum úr ársreikningum er hún 12-13% en opinber stefna er í kringum 15%. Álagningin hjá Target hefur smám saman lækkað og þá aðallega síðustu árin, og er það hugsanlega skýringin á því að vöxtur í hverri verslun Target jókst á síðasta ári og jafnvel meira en hjá hinum verslununum sem samanburður
var gerður á.Árið 2000 var álagningin 29% hjá Target en hún er núna komin í 26,5%. Álagningin hjá Wal-mart hefur aftur á móti aukist frá árinu 2000 þegar hún var rúmlega 20% og er nú komin í 25% (íbúar Brewton eru væntanlega ekki sáttir við þetta).

Það er athyglisvert að álagning Haga er á svipuðum nótum og hjá Wal-mart og Target og hefur hún jafnvel verið minni. Þetta væri jafnvel efni í heila grein því almennt telur almenningur að álagning hérlendis sé miklu hærri en erlendis.

Sérvöruverslun eins og Whole Foods hefur aftur á móti jafnvel verið að auka álagningu
á vörum sínum og á sama tíma notið mikils vaxtar. Kroger verslanir hafa aftur á móti lækkað álagningu í sínum búðum úr 25% niður í 20% árin 2000-2015. Kroger verslanir eru ekki ósvipaðar Bónus og Krónunni. Líklegt er að þessi lækkun á álagningu fyrirtækisins skýri
að einhverju leyti þann vöxt sem fyrirtækið hefur sýnt bæði hvað heildarveltu varðar og einnig vöxt í sölu í hverri verslun undanfarin ár. Það að Target sé smám saman að minnka álagningu sína er hugsanleg skýring á því að sú stefna að halda áfram hærri álagningu sé ekki lengur við lýði. Það ber að hafa í huga að þessar verslanir eru einnig að berjast við
amazon.com í verslun auk þess sem hugsanlega hafi Target einblínt frekar á vörur með lágri álagningu síðustu ár.  

Markaðsvirði

Öll fyrirtækin sem litið var til eru skráð á hlutabréfamarkaði. Aðeins tvö af 10 fyrirtækjum sem litið var til veitu eigendum sínum 10% árlega ávöxtun eða meira árin 2000-2015. Þau eru Costco (10,3%) og Whole Foods (14,0%). Lowes (byggingavörufyrirtæki) hefur einnig veitt góða árlega ávöxtun (8,9%) og Kroger (5,0%). Það er athyglisvert hversu slök ávöxtun hlutabréfa
Walmart og Target hefur verið síðustu árin. Þó svo að hún hafi verið viðunandi síðustu fimm árin þá er hún engu að síður slök samanborið við flesta aðra smásöluaðila. Kroger, sem hafa einbeitt sér að lægri vöruverðum eins og sást í umfjöllun um álagningu, hafa veitt eigendum sínum stöðugt betri ávöxtun (rétt er að halda því til haga að Walmart og Target greiða reglulegan arð sem skekkir þennan samanburð að einhverju leiti).

Samantekt af tölulegum gögnum

Þau fyrirtæki sem hafa skilgreint sig best frá aldamótum eru þau fyrirtæki sem hafa aukið
mest sölu sína og veitt fjárfestum bestu ávöxtun fyrir hönd eigenda sinna. Það á ekki einungis við um heildarveltu verslana heldur einnig veltu í sambærilegum verslunum. Þegar litið er til verslana sem sérhæfa sig ekki í einhverjum sérstökum vörutegundum, í þessum samanburði Home Depot, Lowe´s og Best Buy, þá eru það Costco, Whole Foods, Bed Bath & Beyond og Kroger sem hafa vaxið hraðast og veitt hluthöfum bestu ávöxtunina. Þetta sést jafnvel enn betur þegar litið er til ávöxtunar á hlutabréfum Kroger sem hafa hækkað í virði eftir að
álagning fyrirtækisins fór að minnka.

Skilgreining

Costco og Whole Foods hafa skilgreint sig sem fyrirtæki þar sem að einungis gæðavörur eru seldar. Costco selur þær afar ódýrt en Whole Foods eru með mikla álagningu en fyrirtækið skilgreinir sig frekar sem öðruvísi, með hágæðavörur sem fást almennt ekki í stórmörkuðum og neytendur eru tilbúnir að kaupa. Á sama tíma hefur Kroger skilgreint sig æ meira sem ódýr verslun með minni álagningu og hefur veltan að sama skapi aukist þar. Síðustu ár hefur Target minnkað álagningu sína sem hefur orðið til þess að veltan er á nýjan leik að aukast árið 2015. Hins vegar hefur vöxturinn hjá Bed Bath & Beyond einnig verið mikill þó að álagningin þar sé mest af öllum verslunum sem skoðaðar voru í rannsókn Zenter rannsókna.

Breytt verslunarmynstur

Í þessu sambandi má áætla að vöxtur verslunar á Íslandi sem fyrir eru komi til með að standa í stað næstu ár og jafnvel dragast töluvert saman hjá sumum verslunum vegna innkomu Costco á
íslenska markaðinn. Neytendahegðunin virðist vera að breytast hjá ákveðnum hópum samfélagsins í Bandaríkjunum, eins og sjá má á aukinni verslun í Costco þar sem neytendur versla í magni, auk þess er sala að aukast í Whole Foods og Kroger, sem báðar hafa sína sérstöðu, á meðan salan dregst saman í hefðbundnari verslunum eins og Walmart og Target.
Neytendur virðast vera verðviðkvæmir og setja það ekki fyrir sig að versla í magni til þess að fá lægra verð.

Vegna þessa má velta fyrir sér hvort íslenskar verslanir þurfi að aðgreina sig betur frá Costco og skapa sér meiri sérstöðu. Þetta tel ég vera þá þróun sem eigi eftir að ríkja hérlendis næstu árin. Rétt eins og Wal-mart var í fararbroddi í krafti stærðar og góðrar áfangastjörnunnar þá mun íslenskur verslunarmarkaður einblína frekar á annars vegar lágum verðum og hins vegar gæðum. Tölurnar í Bandaríkjunum sýna að fyrirtæki sem ná að skapa sér sérstöðu á sínu sviði ná að þrífast. Þau fyrirtæki sem falla einhversstaðar á milli, eins og til dæmis Wal-mart og Target, koma til með að eiga undir högg að sækja.

Rétt eins og Wal-mart breytti verslunarmynstri Brewton fyrir langa löngu síðan þá er svipuð þróun rétt að byrja hér á Íslandi. Fyrrverandi kona mín sagði reyndar nýlega að Costco verslanir væru komnar í nærliggjandi borgir Castleberry Alabama.

MWM

ps. Í skýrslunni var áætlað að bensínverð hjá Costco verði um 6 til 20 krónum lægra en hjá íslensku olíufélögunum. Sumum fannst þetta kannski vel í lagt en við vorum líklegast of varfærin. Nú er komið í ljós að líterinn hjá Costco kosti 170 krónur. Þetta ætti ekki að koma á óvart. Innkaupaverð á hvern líter í dag er í kringum 160 krónur. Þegar við greindum þetta í fyrra var breska pundið um það bil þriðjungi dýrara. Forsenda okkar fyrir því að bensínverð yrði 20 krónum lægra hjá Costco (þ.e. hver líter) var byggð á þeirri álagningu sem Costco framfylgir í Bretlandi. Álagningin í Bretlandi reiknuð þá miðaðist við töluvert sterkara bresku pundi gagnvart íslensku krónunni. Því er í kringum 26-26 króna verðmismunur ekki eitthvað sem ætti að koma á óvart. Eina óvissan var hvort að Costco myndi framfylgja stefnu sinni í Bretlandi á Íslandi. Eitt enn, það er misskilningur að Costco geti ekki flutt inn bensín, það eru raunar fáar hömlur fyrir því að fyrirtæki hefji bensínsölu hérlendis. Benda má á að Kaupás hefur verið að þreifa fyrir sér í þeim efnum við verslunum Krónunnar.

RÚV fjallar aðeins um þetta í þessari frétt - http://www.ruv.is/frett/costco-breytir-verslunarmynstrinu 

Einnig var rætt við mig í fréttatíma varðandi málið, fréttin hefst eftir um það bil 5 og hálfa mínútu eftir að fréttatími hefst hérna - http://www.ruv.is/sarpurinn/ras-1/kvoldfrettir/20170521

 

 

 

 

 

Fjárfestingar lífeyrissjóða á alþjóðlegum mörkuðum

Eftir nokkur ár í viðjum gjaldeyrishafta geta Íslendingar á ný fjárfest á erlendum mörkuðum. Hið slæma við tímasetninguna er að síðan gjaldeyrishöft skullu á í kjölfar hrunsins hefur virði hlutabréfavísitalna meira en tvöfaldast á flestum mörkuðum. Því til viðbótar hefur virði skuldabréfa einnig hækkað svo mikið að góð rök eru fyrir því að mesta bólan á fjármálamörkuðum í dag sé að mestu leyti tengt skuldabréfum. Hið góða við tímasetninguna er að íslenska krónan hefur sjaldan, ef nokkurn tíma verið jafn sterk og einmitt í dag. Sé tekið tillit til verðbólgu í Danmörku og þróun á launavísitölu hérlendis þá kostar danska krónan fyrir Íslending töluvert minna en árið 2007! Því má bæta við að danska krónan er beintengd evrunni svo að hið sama á við um evruna.

DKK ISK

Þetta er eitthvað sem lífeyrissjóðir veita sjálfssagt mikla athygli í dag. Nú er aðeins tæplega fjórðungur eigna þeirra í erlendum fjárfestingum. Þetta er afar óskynsamlegt. Ég benti á það strax árið 2009 að í stað þess að hámark væri í lögum varðandi prósentu á eignum lífeyrissjóða ætti gólf að vera þess í stað. Bæði eykur slíkt áhættu í fjárfestingum auk þess sem það veitir ákveðinn öryggisventil; þegar að efnahagurinn dregst saman á Íslandi og ISK veikist því, þá hækka erlendar eignir í virði í íslenskum krónum talið. Þetta hefur raunar verið fastur punktur í kennslu minni í HR í bönkum og fjármálamörkuðum. 

Kraftur í útrás

Það er vart hægt að réttlæta kaup á erlend skuldabréf í dag þegar að ávöxtunarkrafan fyrir 10 ára ríkisskuldabréf er í flestum löndum með þokkalegt lánshæfismat í kringum 1-2%. Þetta á við jafnvel þó að lífeyrissjóðir eigi vart meira en 1-2% fjárfestinga sinna á erlendri grundu í skuldabréfum (það er söguleg skýring á því sem bíður betri tíma). Að sama skapi gætu lífeyrissjóðir verið tregir til að fjárfesta af krafti í erlend hlutabréf; ef gengi þeirra færi að lækka á nýjan leik þá hefði slíkt óhjákvæmilega slæm áhrif og sjóðsstjórar þeirra litu illa út að hafa farið með stóran hluta fjárfestinga akkúrat á þeim tímapunkti þegar að hlutabréfavísitölur væru í methæðum.

Þó er ekki hægt að líta framhjá því að það liti jafnvel enn verr út ef þeir myndu ekki nýta sér sterka stöðu ISK sem nú ríkir. Ef ISK myndi veikjast töluvert á nýjan leik væri erfitt að réttlæta það að hafa ekki farið með töluverðan hluta af fjárfestingargetu þeirra til útlanda.

Erlendir eignaflokkar

Því ættu lífeyrissjóðir að beina fjárfestingum sínum hið fyrsta í erlendan gjaldeyri. Að mínu mati ættu þeir að leggja dágóðan hluta af þeim fjárfestingum í stutt skuldabréf til að tryggja það að búið sé að umbreyta töluverðan hluta ISK eignum þeirra í erlendar myntir. Hægt væri síðan smám saman að fjárfesta í hlutabréf þegar að þau skuldabréf falla á gjalddaga. Hinn hlutinn ætti síðan að fara í fjárfestingar á hlutabréfum sem eru síður ónæm fyrir sveiflum á hlutabréfamörkuðum.

Slíkar pælingar rúmast ekki fyrir í stuttri grein eins og þessari. Ég fjalla nánar um það í grein minni Afnám hafta: Hver segir að lífeyrissjóðirnir fari út í nýjasta hefti Frjálsrar verslunar. Mæli ég með því hefti í páskafríinu. Ég óska ykkur gleðilega páska.

MWM

Hér er upphafleg grein mín þar sem ég mæli með að gólf verði sett á erlendar fjárfestingar. 

Hér er hlekkur að greininni í Frjálsri verslun.

 

 

 

25 bps lækkun stýrivaxta - viðbrögð

Seðlabankinn lækkaði stýrivexti 0,25% í morgun. Eru þeir því komnir í 5,00%. Einhverja hluta vegna virtist þetta koma markaðsaðilum á óvart (nefndin var allt af því klofin á síðasta fundi) því að ávöxtunarkrafa íslenskra ríkisskuldabréfa lækkaði um 25 bps í flestum flokkum.

Yfirlýsingin

Í yfirlýsingu peningastefnunefndar Seðlabanka Íslands samhliða tilkynningu um vaxtalækkunina kemur fram að meiri hagvöxtur hafi átt sér stað á fyrstu níu mánuðum ársins en Seðlabankinn sjálfur spáði. Kröftugur þjónustuútflutningur, sem er augljóslega tengt fjölgun ferðamanna, hafði mikil áhrif.

Aðrir þættir voru nánast eins og spár gerðu ráð fyrir. Meðal annars mælist verðbólga enn lág. Hún hefur þó ekki verið hærri en nú síðustu tvö ár. Ytri skilyrði hafa verið hagstæð í þeim efnum, íslenska krónan hefur styrkst og auk þess telur Seðlabankinn að aðhaldssöm peningastefna hafi haft áhrif, "sem hefur skapað verðbólguvæntingum kjölfestu." 

Hægt er að vera sammála um þessi fyrstu tvö atriði. Verð á olíu hefur haldist lágt en nýlegar hækkanir á verði olíu erlendis gerðu það að verkum að hlutabréf í Eimskip og Icelandair féllu í virði. Ytri skilyrðin eru því brothætt. Styrking íslensku krónunnar hefur einnig dregið mjög úr verðbólgu því verð margra innfluttra vara hefur lækkað undanfarið. Ég tel mig einnig vera að sjá merki um það að sumir smásalar séu farnir að lækka verð á vörum í undanfara á komu Costco til Íslands (ég nefni ekki ákveðin dæmi).

Aðhaldssöm peningastefna Seðlabankans hefur hins vegar haft takmörkuð áhrif. Það er miklu frekar sú staðreynd að bankar hafi verið með aðhaldssama peningastefnu í útlánum sem dregið hefur úr peningaprentun og verðbólgu. Fólk hefur í flestum tilfellum dregið úr neyslu og hefur hún til dæmis verið undir ráðstöfunartekjum undanfarin misseri (þetta gæti hafa verið að breytast síðustu mánuði). Auk þess hafa launahækkanir að stórum hluta tengst auknu framlagi í lífeyrissjóði, sem þýðir að hluti af þeim hækkunum fara ekki út í verðlagið heldur í sparnað. Það mætti jafnvel færa rök fyrir því að aðhaldssöm peningastefna Seðlabankans hafi haldið fjármögnunarkostnaði fyrirtækja háan sem hafi að einhverju leyti farið út í verðlagið.

Túlkun

Það er að mínu mati sárafátt sem fram kemur í tilkynningu Seðlabankans sem rökstyður 0,25% lækkun stýrivaxta, sérstaklega í ljósi fyrri yfirlýsinga peningastefnunefndar bankans. Verðbólga hefur ekki verið hærri í töluvert langan tíma og hagvöxtur er, og samkvæmt flestum spám verður, á blúsandi siglingu.

Að mínu mati er skýringin miklu frekar sú að núverandi vaxtastefna stenst ekki lengur miðað við erlendar aðstæður. Þrátt fyrir þess vaxtahækkun og ögn hækkandi verðbólgu þá eru raunstýrivextir enn rétt tæplega 3%. Slíkt er sögulega óalgengt og miðað við vaxtastig í dag á alþjóðlegum mörkuðum er það einsdæmi. 

Raunvaxtastig, þ.e. vextir umfram verðbólgu, er í flestum vestrænum ríkjum nú í kringum núll, og jafnvel neikvætt. Það er skiljanlegt að vaxtastigið hérlendis sé hærra því hér er hagvöxtur miklu hærri en erlendis. Nú þegar að afnám hafta er handan hornsins (það eru vel að merkja höft enn við lýði, aðallega fyrir erlenda fjárfesta sem hefðu áhuga á því að fjárfesta í íslensk skuldabréf) verður æ erfiðra að hafa sjálfsstæða vaxtastefnu, þ.e. stefnu sem er í engu samræmi við vaxtastefnu við helstu viðskiptalönd Íslands.

Íslenska krónan er orðin það sterk að hún er nú orðinn sterkari en hún var hið fræga ár 2007 - sjá 2007 ISK. Flestir voru, með baksýnisspegil að vopni, sammála um að hún hafi verið allt of sterk og hefði það skapað ójafnvægi í þjóðarbúskapnum. Innflutar vörur voru of ódýrar og útflutningsgreinar áttu í vök að verjast.

Þessi ofangreind atriði hafa kallað á raddir um að hugsanlega þyrfti að beintengja íslensku krónuna. Önnur leið væri að Seðlabankinn keypti enn meiri gjaldeyri til að sporna við gengi íslensku krónunnar. Báðar leiðir eru þó til lengri tíma ekki raunhæfar. Þetta fjallaði ég nýlega um í pistli mínum Hinn ómögulegi þríhyrningur og stýrivextir. 

Því tel ég að Seðlabankinn sé að lækka stýrivexti því að ljóst er að sporna þarf við frekari styrkingu krónunnar. Núverandi vaxtamunur er of hár og auka þarf hvata til að fá Íslendinga til að spara erlendis, sem myndi sporna við styrkingu krónunnar. Að mínu mati gætu stýrivextir á næsta ári lækkað vegna ofangreindra þátta um 2% til viðbótar. Samhliða slíkri lækkun þurfa stjórnvöld og fjármálafyrirtæki þó að gæta aðhalds í útlánum og framkvæmdum til þess að hér eigi sér ekki stað 2007 ofris í efnahagslífinu.

MWM

ps. Ég hélt nýlega fyrirlestur um íslensku krónuna og hinn ómögulega þríhyrning og stýrivexti í Háskólanum í Reykjavík nýlega. Hægt er að sjá fyrirlesturinn hérna - https://youtu.be/3SSGHzhT7k8

 

 

Landsbankinn, Borgun og eignarhlutur ríkisins

Skýrsla sem Ríkisendurskoðun birti í vikunni sýnir að verkferlum innan Landsbankans var verulega ábótavant varðandi sölu hans á nokkrum eignum. Skýrslan, Eignasala Landsbankans hf. 2010-16, lítur yfir farinn veg á nokkrum sölum Landsbankans á þeim árum. Sumar eignir voru seldar á lágu verði og var Icelandic Group til dæmis selt árið 2010 á verði sem var hið sama og kaupendur seldu 12 af 31 dótturfélögum félagsins aðeins ári síðar. Það er hins vegar vert að benda á að á þeim tímapunkti voru einfaldlega fáir kaupendur til staðar, mikil vöntun var á fjármagni og eignir seldust á lágu verði, eins og fasteignamarkaðurinn á þeim árum til að mynda bar keim af.

Borgun

Slíkt fyrirkomulag hefði hins vegar ekki átt að vera lengur til staðar árið 2013 né seinna. Skýrslan er áfellisdómur á verklaginu við sölu bankans á 31,2% eignarhlut sínum í Borgun. Ekki er hægt að sjá að einhverjir verulegir viðskiptalegir annmarkar hafi legið fyrir á opnu söluferli í fyrirtækinu. Líklegt er að í slíku ferli hefði það komið fram að valréttur á sölu Visa Europe til handa Borgun væri til staðar. Í tilfelli Landsbankans þá vissi bankaráð að Valitor, sem bankinn var að selja um svipað leyti, ætti sölurétt á Visa Europe, en þó var ekki athugað (í það minnsta ekki með afgerandi hætti) hvort að slíkt ætti við um Borgun.

Ég fjallaði um þessi atriði í Speglinum í gær - http://ruv.is/sarpurinn/ras-1/spegillinn/20161122. Sagði ég að bankaráð Landsbankans hefði vitað af valrétti sem Borgun ætti rétt á í tengslum við Visa Europe sem næmi allt að 10 ma. króna. Hið rétta er að bankaráð Landsbankans vissi af valrétti Valitors vegna Visa Europe. Biðst ég afsökunar á þessu.

Hins vegar stendur það óhaggað sem orðrétt kemur fram í skýrslunni, að í tengslum við sölu á hluta Landsbankans í Valitor hafi verið ljóst að stjórnendum Landsbankans var vel kunnugt um valréttinn, að honum gætu fylgt talsverð verðmæti og að aðildar-félög Visa Europe fengju hluta þess hagnaðar í fyllingu tímans. Hvergi var hins vegar vikið að því að Borgun gæti einnig hagnast af valréttinum þótt félagið hefði verið aðildarfélag Visa Europe frá árinu 2010 (bls. 66).

Eignarhlutur ríkisins

Þessi umræða dregur á ný fram í dagsljósið umræðu um eignarhald ríkisins. Ekki er langt síðan að stjórnendateymi Landsbankans fór fram á að höfuðstöðvar bankans yrðu byggðar í miðbænum með ærnum kostnaði. Rök komu fram um að sá kostnaður kæmi til með að skila sér. Margir ráðamenn landsins lýstu yfir efasemdum við þessum áformum. Einnig hafa ráðamenn kvartað yfir háu vaxtastigi en lítið hefur gerst í þeim málum. Í greininni Landsbankinn - Sala fyrir Borgun sem ég skrifaði í byrjun þessa árs kom fram að ef ríkið seldi 66% hlut í bankanum en ætti áfram 34% hlut væru öfl innan bankans sem hefðu arðsemissjónarmið að leiðarljósi. Tel ég að slík rök ættu einnig við í þessu máli, þar sem að stjórn bankans hefði lagt meiri áherslu á að gæta fjármuna eigenda sinna.

Einn af lærdómunum af skýrslu Ríkisendurskoðun er því að mínu mati að umboðsvandi á sér stað þegar að ríkið er eini eigandi Landsbankans (það á reyndar einnig við um Íslandsbanka). Blandað eignarhald hefur gefist vel, til að mynda í Noregi, og ættu Íslendingar að leita í þá smiðju varðandi eignarhald íslensku bankanna á næstu árum.

MWM

 

 

Hinn ómögulegi þríhyrningur og stýrivextir

Stundum er vísað til kenninga um verðbréfamarkaði með orðunum „þegar þú hefur fundið lykilinn að verðbréfamörkuðum, þá er skipt um skrár“. Kenningum um verðbréfamarkaði og efnahagsmál er ætlað að veita innsýn í hvernig þau virka og þannig átta sig betur á hvaða stefnur og aðgerðir eru æskilegar þegar kemur að efnahagsmálum. Ein slík kenning snýr að hinum ómögulega þríhyrning (e. The impossible trinity).

Að velja og hafna

Kenningin um hinn ómögulega þríhyrning vaxta- og gjaldeyrismála hefur undanfarna áratugi fest sig í sessi hjá hagfræðingum. Samkvæmt kenningunni þurfa ríkisstjórnir á öllum stundum að velja og hafna með tilliti til þessa þríhyrnings. Val ríkisstjórna stendur á milli:

1. Frjáls flæðis fjármagns
2. Beintengingu á gengi gjaldmiðils
3. Sjálfstæðrar vaxtastefnu

Allir ofangreindir liðir þykja almennt vera æskilegir og eru taldir auka stöðugleika í efnahagsmálum. Samkvæmt hinum ómögulega þríhyrningi hafa þjóðir hins vegar einungis val um tvo af þessum þremur ofangreindum liðum.

Ómögulegi þríhyrningurinn

Ástæðuna fyrir því að talið er að valið standi einungis um tvo þætti má setja upp með eftirfarandi hætti. Ríki getur haft:

1. 1. Frjálst flæði fjármagns og beintengingu á gjaldmiðli sínum en getur þá ekki haft sjálfstæða vaxtastefnu.
   2. Beintengingu á gengi gjaldmiðils og sjálfstæða vaxtastefnu en getur þá ekki leyft frjálst flæði gjaldeyris.
   3. Sjálfstæða vaxtastefnu og frjálst flæði gjaldeyris en getur þá ekki haft beintengingu á gjaldmiðli sínum.

Tökum dæmi um ríkisstjórn sem vill beintengja gjaldmiðil sinn við ákveðna mynt eins og evruna (gæti alveg verið annar gjaldmiðill eða karfa mynta) og einnig hafa frjálst flæði fjármagns. Ef seðlabanki þess ríkis hefur stýrivexti hærri en í evrulöndum flæðir erlent fjármagn inn í landið og eykur eftirspurn eftir innlenda gjaldmiðlinum. Á endanum þyrfti að afnema beintenginguna vegna þessa misvægis á framboði og eftirspurn eftir gjaldmiðli.

Ef innlendir stýrivextir eru lægri en á evrusvæðinu flæðir innlent fjármagn út úr landinu því að innlendir fjárfestar myndu vilja selja innlendar eignir með lægri vöxtum og fjárfesta erlendis þar sem vextir eru hærri. Með frjálsu flæði fjármagns flæðir það til evrusvæðis. Innlendi seðlabankinn gæti selt hluta af gjaldeyrisforðanum til þess að stemma stigu við þessari þróun en þegar að hann er þurrausinn þá er afleiðingin sú að beintengin gefur eftir og innlendi gjaldmiðillinn minnkar í virði.

 

Ómögulegi þríhyrningurinn þegar búið er að velja beintengingu gjaldeyris og frjálst flæði fjármagns

Fortíð þríhyrningsins

Þessi kenning vakti lengi vel litla athygli. Hún er gjarnan kennd við fræðilegar greinar eftir Robert Mundell og Marcus Fleming sem birtar voru snemma á sjöunda áratug síðustu aldar. Á þeim tímapunkti voru flestar helstu vestrænar þjóðir heims með gjaldmiðil sinn beintengdan við bandaríska dollarann, sem var beintengdur gullfætinum, og hafði slíkt verið við lýði síðan 1944 í tengslum við Bretton Woods samkomulagið. Árið 1971 ákváðu Bandaríkjamenn að afnema þessa beintengingu og molnaði hún fljótlega í framhaldinu hjá flestum þjóðum. Mikið flökt á gjaldeyrismörkuðum varð til þess að menn fóru að veita kenningu Mundell og Fleming meiri athygli.

Til eru nokkur dæmi um það að þjóðir hafi reynt að hafa allar þessar breytur, þ.e. leyft öll þrjú atriðin innan sinnar efnhagsstefnu. Slíkt hefur oftast reynst vel í ákveðinn tíma en síðan endað með ósköpum. Þekkt dæmi í sögunni eru Asíuríkin árin 1997-1998 og Argentína 2001-2002 þegar að fjármálakerfi þeirra hrundu. Ef horft er aðeins nær Íslandi þá hafa sumir fræðimenn haldið því fram að bankakreppan í Finnlandi og Svíþjóð í upphafi tíunda áratugarins hefði aldrei getað orðið jafn víðtæk ef ríkisstjórnir beggja landa hefðu ekki haldið svo stöðugt í beintengingu gjaldeyris á sama tíma og vaxtastig var sjálfstætt og frjálst flæði fjármagns á milli landa var farið að aukast.

Að lokum er kannski allt í lagi að rifja upp að árin fyrir 2008 jókst frjálst flæði til og frá Íslandi og vaxtastig hækkaði stöðugt. Svipað og gerðist í Asíu árin fyrir kreppuna 1997-1998 þá styrktist ISK mikið þegar að erlent fjármagn streymdi til Íslands en þegar að fjármagnsflóttinn byrjaði fyrir alvöru haustið 2008 veiktist ISK gríðarlega með afleiðingum sem óþarfi er að rifja upp. Þetta er kennslubókardæmi um hættur frjáls flæðis gjaldeyris sem fjallað er til dæmis um í nýjustu útgáfu bókar Kindlebergers & Alibers, Manias, Panics, and Crashes. 

Staðan á Íslandi í dag og á morgun

Frjálst flæði fjármagns:

Gjaldeyrishöft tóku gildi á Íslandi árið 1930. Þau voru afnumin árið 1995 einungis til að vera aftur sett strax á í kjölfar hrunsins árið 2008. Höftin voru nánast algjör. Snemma árs 2007 gat einstaklingur fengið húsnæðislán fyrir tugi milljóna ISK með lítilli fyrirhöfn. Ég þekki frá fyrstu hendi dæmi um að einstaklingi var hafnað um erlendan gjaldeyri sem svaraði til fimm þúsund ISK haustið 2008. Síðan þá hafa höftin smám saman verið að losna. Næstkomandi áramót verða þau afnumin því marki að flestir einstaklingar verða þeirra ekki varir. Það er ekki þar með sagt að frjálsu flæði fjármagns hafi að fullu leyti verið komið á - http://www.visir.is/losun-hafta,-ekki-afnam/article/2016161108850 .

Seðlabankinn hefur heimildir til þess að setja bindiskyldu á fjárfestingu erlendra aðila. Fari erlent fjármagn að streyma til landsins af miklum þunga, sem gæti hæglega farið aftur úr landi með tilheyrandi látum, getur seðlabankinn haldið eftir það stórum hluta fjármagnsins á lágum vöxtum að ólíklegt er að erlendir fjárfestar, sem ekki er hægt að líta á sem langtímafjárfesta, sjái hag sínum borgið með því að fjárfesta á Íslandi.

Með þessu er verið að draga úr möguleikum á því að sú saga endurtaki sig að fjármagn streymi til landsins og kyndi undir þenslu og óstöðugleika aðeins til að hverfa þaðan eins og hendi sé veifað við fyrstu merki um niðursveiflu eins og gerðist í ofangreindum dæmum á Íslandi, í Asíu og Argentínu.

Það má því segja að hér sé frjálst flæði fjármagns að myndast en þó ekki að öllu leyti. Það er með öðrum orðum búið að loka einum hluta þríhyrningsins að einhverju leyti.

Beintenging gjaldmiðils:

Íslenska krónan er ekki beintengd neinni mynt í dag. Um tíma eftir hrun var engu líkara en að gengi ISK væri stýrt af Seðlabankanum en í dag eru ferðamenn farnir að hafa gríðarleg áhrif á gjaldeyrisforða þjóðarinnar. Væri Seðlabankinn ekki að kaupa gjaldeyri í jafn kröftugum mæli og hann hefur gert undanfarin misseri væri ISK orðinn töluvert sterkari gagnvart öðrum gjaldmiðlum.

Þrátt fyrir uppkaup seðlabankans er gengi krónunnar komið í 2007 hæðir eins og grein mín 2007 ISK - http://www.mbl.is/vidskipti/pistlar/marmixa/2183650/ - bendir á. Innfluttar vörur og verslunarferðir í útlöndum eru orðnar það ódýrar að hið lága verð getur leitt til þenslu í kaupum landsmanna á erlendum vörum. Þetta gæti virst vera eins og leiðindahjal hagfræðings (eða fjármálafræðings) en sagan um ástandið í aðdraganda hrunsins þegar Íslendingar fóru framúr sér í neyslu ætti að vera öllum ofarlega í minni.

Innlendar greiningardeildir hafa verið duglegar að benda á svipaðar staðreyndir undanfarið. Flestar gera þær ráð fyrir að einkaneysla aukist mikið á næstu misserum. Má segja að það sé ef til vill farið að fenna í spor neikvæðu áhrifanna í kjölfar hrunsins hjá mörgum og því sé hætta á of mikillri einkaneyslu í umhverfi lítils atvinnuleysis og ódýrra erlendra vara. Flestar greiningardeildir eru einnig á þeirri skoðun að núverandi gengi krónunnar til lengri tíma sé of sterkt þó að erfitt sé að henda reiður á slíku, því erfitt er að áætla hvert jafnvægisgengi gjaldmiðils ætti að vera. Í því tilliti má benda á að ferðamannastraumurinn og aukin veiði makríls brengla myndina að einhverju leyti.

Það eru því góð rök fyrir hendi um að þetta sé rétti tíminn, ef einhvern tíma eigi að beintengja íslensku krónuna við aðra mynt (eða myntkörfu). Veikist ISK mikið á nýjan leik - til dæmis ef að ferðaþjónustugeirinn myndi óvænt dragast saman - myndi það leiða til hækkunar á erlendum vörum sem færi út í verðlag og ylli þeim sem skulda verðtryggð lán búsefjum á nýjan leik. Styrkist ISK enn frekar er hætt við að sama ástand myndist og átti sér stað haustið 2008 þegar mikil styrking ISK gekk til baka og gott betur sem leiddi til þess að verðtryggð lán stökkbreyttust og eigið fé margra í húsnæði sínu gufaði upp. Ef eitthvað er þá þyrfti hugsanlega að beintengja ISK á aðeins veikari grunni en núverandi gjaldmiðlagengi.

Þegar þessar línur eru skrifaðar hefur Viðreisn dustað rykið af hugmyndum um stofnun myntráðs sem hefði það hlutverk að stýra beintengingu ISK við aðra mynt.  Hvort sem Viðreisn verður í meirihluta næstu ríkisstjórnar eða ekki, er líklegt að einhvers konar útgáfa af þeirri tillögu verði að veruleika á næstu misserum.

Aðstæður í dag eru kjörnar til þess. Gjaldeyrisforði Íslands, sem er nauðsynlegur til að tryggja trúverðugleika myntráðs, er orðinn myndarlegur og nálgast nú óðfluga 40% af vergri landsframleiðslu landsins. ISK er eins og áður hefur verið sagt sterk gagnvart öðrum gjaldmiðlum og þyrfti myntráðið, ef eitthvað er, að miða beintengingu við lægra gengi. Meiri stöðugleiki fylgir slíkri beintengingu að mörgu leyti en því fylgja auðvitað líka gallar en ég fer ekki út í þá sálma hér.

Ef myntráð yrði stofnað sem stýrði beintengingu ISK við aðra mynt(ir), hugsanlega með einhverjum vikmörkum, þá væri komin upp sú staða á Íslandi að hér væri frjálst flæði fjármagns við lýði að ákveðnu leyti og einnig beintenging ISK (eða því sem næst) við annan gjaldmiðil (eða körfu gjaldmiðla). Sjálfstæð vaxtastefna samkvæmt hinum ómögulega þríhyrning væri því ekki lengur í boði.

Vaxtastefna:

Búið er að rita mikið um ágæti vaxtastefnu Seðlabanka Íslands undanfarin ár og hef ég sjálfur öðru hvoru freistast til að taka þátt í þeirri umræðu. Aðalmarkmið vaxtastefnunnar á Íslandi hefur síðustu 15 ár verið að viðhalda stöðugleika á verðbólgu. Lengi vel var slík stefna allsráðandi í hinum vestræna heimi. Hin síðari ár hefur sjónum verið frekar beint að efnahagslífinu og hafa þær raddir hækkað að einblína eigi jafnvel á verðbréfamarkaði, það er að koma í veg fyrir verðbólur.

Ljóst er hins vegar að ef leyfa á frjálst fjárflæði á milli landa, jafnvel með þeim reglum sem Seðlabankinn hefur til umráða varðandi bindiskyldu, og takmarka flot ISK gagnvart öðrum gjaldmiðlum, þá gengur ekki að vaxtastefna Íslands sé jafn sjálfstæð og hún er núna, og þegar ég segi sjálfstæð þá á ég við hinn mikla vaxtamun sem nú ríkir.

Stýrivextir flestra vestrænna ríkja eru í kringum eitt prósent og eru þeir raunar undir einu prósenti bæði á evrusvæðinu og í Bandaríkjunum. Stýrivextir á Íslandi eru í dag 5,25%. Raunstýrivextir, það er vaxtastig umfram núverandi verðbólgu sem samkvæmt síðustu mælingu er 1,8%, eru því í kringum 3,4%. Verðbólga í Bandaríkjunum í dag er í kringum 1,5% og stýrivextir eru 1,00%, sem þýðir að raunstýrivextir þar eru neikvæðir, en á evrusvæðinu eru raunstýrivextir hér um bil á núllinu, en þó einnig neikvæðir.

Miðað við þessa viðmiðun eru raunstýrivextir hérlendis í kringum 3,5% hærri en í nágrannaríkjum okkar. Það er ákveðin einföldun að segja að þeir séu 3,5% of háir hérlendis því aðstæður erlendis eru þess eðlis að vaxtastig þar er í sögulegum lægðum. Jafnvægisvextir eru almennt sagðir vera í kringum verðbólgustig ásamt aukningu í framleiðslu. Skýrir það að hluta til af hverju vaxtastig í flestum ríkjum hefur lækkað undanfarin ár, bæði verðbólga og framleiðsluaukning hafa dalað verulega.

Sé litið til sögulegs álags stýrivaxta á verðbólgu þá hefur álagið verið í kringum 0,9% í Bandaríkjunum síðstu 30 ár. Samkvæmt því ættu stýrivextir hérlendis að vera í kringum 2,7% eða rúmlega 2,5 lægri en þeir eru nú. Sjálfur tel ég að stýrivextir ættu að vera á þessum slóðum miðað við núverandi verðbólgu.

Samantekt

Sjaldan hefur verið meiri ástæða til að beintengja ISK (að fullu eða að hluta til) en í dag. Auk þess skilar afnám hafta, að mestu leyti, miklum ábata fyrir íslenskt efnahagslíf. Segja má að ofangreindir þættir dekki einn og hálfan hluta af þeim tveimur sem leyfilegir eru innan hins ómögulega þríhyrnings. Sjálfstæð vaxtastefna er þá, hins vegar ekki lengur í boði. Það er ekki þar með sagt að vaxtastig hérlendis þurfi nauðsynlega að vera nákvæmlega það sama og erlendis en það þarf að taka mið af erlendu vaxtastigi. Slíkt kallar á lækkun vaxta næstu misseri. Ég efast um að það fari strax niður í 2,7% eða á þær slóðir en nái tillögur Viðreisnar í gegn varðandi tel ég það vera einungis tímaspursmál hvenær slíkt gerist.

Sé vilji hjá Íslendingum til að lækka vaxtakostnað yfir höfuð þá er slíkt tækifæri nú fyrir hendi. Það hefur þó í för með sér að Íslendingar verða að fórna sjálfstæði í vaxtastefnu sinni að stórum hluta. Þar sem frjálst flæði fjármagns er ekki alveg fyrir hendi þá væri ekki nauðsynlegt að vaxtastig yrði nákvæmlega hið sama hér og annars staðar en sá mikli vaxtamunur sem nú ríkir getur aldrei gengið til lengdar, nema þá að sætta sig við áframhaldandi sveiflur ISK, eitthvað sem fáir geta kvittað undir.

MWM

ps. Ég fjalla um þetta efni og öðru því tengt á morgun, þriðjudag, í HR klukkan 8.30. Sjá nánar hérna: http://www.ru.is/haskolinn/vidburdir/current-trends-in-finance

 

 

Íslensk ríkisbréf - samanburður við sambærileg erlend skuldabréf

Sumarið 2015 voru fyrstu áþreifanlegu skrefin tekin að losun fjármagnshafta á Íslandi þegar aðgerðaráætlun til losunar fjármagnshafta var kynnt þann 8. júní. Slitabúum fallinna fjármálastofnana, aðallega þremur stærstu íslensku bönkunum, voru settir afarkostir, sem meðal annars komu í veg fyrir að gjaldeyrir kæmi til með að flæða út úr landinu samhliða afnámi hafta, sem myndi veikja íslensku krónuna í ákveðin tíma, sem gerir innfluttar vöru í íslenskum krónum talið dýrari og myndi því leiða til verðbólgu og hækkunar  höfuðstóls verðtryggðra húsnæðislána hjá landsmönnum. Áhrif vegna losun gjaldeyrishafta eru nú þegar mikil og eiga að mínu mati enn eftir að verða víðtæk í íslensku efnahagslífi á næstu árum.

Vorið 2015 fram til dagsins í dag

Fyrir rúmlega ári síðan, sumarið 2015, skrifaði ég samantekt á áhrifum afnáms fjármagnshafta á íslenskan verðbréfamarkað í Frjálsa verslun þar sem að ég spáði fyrir um framvindu mála í tengslum við afnám gjaldeyrishafta. Spáði ég þar til að mynda að vaxtastig á Íslandi kæmi til með að hækka næstu misseri vegna ótta seðlabankans um verðbólguhorfur, sérstaklega í tengslum við launaskrið. Hins vegar var langtímaspáin sú að samhliða auknu fjármagni sem kæmi til með að streyma inn til landsins og bætts lánshæfismats Íslands þá kæmi vaxtastig á Íslandi smám saman að lækka. 

Þessir spádómar sumarið 2015 hafa að mestu leyti ræst. Seðlabankinn hækkaði stýrivexti haustið 2015 (sú hækkun kom flestum á óvart) og erlendir fjárfestar hafa verið meðal helstu kaupendum ríkisbréfa síðan þá. Seðlabankinn var mikið gagnrýndur fyrir þessar vaxtahækkanir og má segja að hann hafi dregið í land með því að lækka nýverið stýrivexti á nýjan leik. Hins vegar hafa laun hækkað mikið og jafnvel meira á landsvísu en 10%. Eins og komið hefur fram í yfirlýsingum Seðlabankans þá hafa erlend skilyrði eins og lágt olíuverð og styrking krónunnar með auknum þunga ferðamanna hins vegar ollið því að þó svo að laun hafi hækkað mikið þá hafa þær hækkanir ekki skilað sér í verðlaginu. Ekki má gleyma að stór hluti launahækanna hefur verið í formi aukins framlags í lífeyrissjóð. Með öðrum orðum, launahækkanir fara ekki beint í neyslu í dag heldur mynda þær stöðugri grunn að bættum lífskjörum síðar á æviskeiðinu.

Nú, þegar höft eru í þann mund að verða af mestu minningin ein, fara áhrif slíkra þátta að skipta minna máli. Verðbólga virðist haldast lág með styrkri krónu, að stórum hluta til vegna þess hversu lánshæfismat Íslands er orðið gott,  og hefur verðbólguþátturinn í verðlagningu ríkisbréfa lækkað verulega. Vaxtastig á Íslandi hefur því verið að lækka. Ávöxtunarkrafa ríkisbréfa á gjalddaga 2031 er til dæmis núna rúmlega 2% lægri en hún var vorið 2015.

Rennt var nýlega yfir þá spádóma í nýlegu blaði Frjálsrar Verslunar, Funheitir sprotar.

Þar kemur fram sú skoðun mín að ávöxtunarkrafa íslenskra skuldabréfa eigi eftir að lækka enn frekar. Ein af þeim rökum er að hún fari að svipa meira til ávöxtunarkröfu erlendra bréfa. Þetta á sérstaklega við um skuldabréf ríkja með aðeins slakara lánshæfismat en Ísland.

Lánshæfismat og önnur ríki

Nýlega hækkaði Moody´s lánshæfismat Íslands í A3, sem er mikil hækkun á lánshæfismati Íslands og hefur það ekki verið hærra síðan fyrir hrun. Er það nú hið sama og í Lettlandi. Ávöxtunin sem fæst af lettneskum ríkisskuldabréfum til 10 ára er rétt rúmlega 0,5% en hjá íslenskum skuldabréfum er hún 5,3%. Ávöxtunin á portúgölskum ríkisbréfum er 3,0% á ári, en lánshæfi Portúgals er einungis BB, sem er ruslflokkur, þannig að ávöxtunarkrafa íslenskra ríkisskuldabréfa í alþjóðlegum samanburði er lág. Jafnvel ef tekið væri tillit til hugsanlegrar verðbólgu, en hún er afar lág á þessum samanburðarsvæðum sem nefnd eru í þessu sambandi, þá er ávöxtunarkrafan hérlendis há þar sem að raunvextir eru í kringum 3% en hún er einfaldlega ekki fyrir hendi í flestum öðrum ríkjum þar sem að lánshæfiseinkunn ríkja er ásættanleg.

Þetta skýrir vel af hverju erlendir fjárfestar hafa í auknum mæli farið að fjárfesta í íslenskum ríkisskuldabréfum undanfarin misseri. Með enn frekari liðkun á afnámi hafta er líklegt að erlendir fjárfestar auki enn frekar fjárfestingar sínar í íslenskum skuldabréfum. Það innstreymi á gjaldeyri, auk alls þess gjaldeyris sem nú kemur til Íslands í gegnum ferðamenn sem veitir Seðlabankanum aukið rými til að greiða niður erlendar skuldir, styrkir efnahag Íslands og einnig íslensku krónuna, sem dregur úr verðbólgu og því einnig því verðbólguálagi sem er falið í óverðtryggðum skuldabréfum. Ekki er hægt annað en að gera ráð fyrir að afnám hafta auki enn frekar á eftirspurn skuldabréfa með samsvarandi lækkun ávöxtunarkröfunnar.

MWM

2007 ISK

Hið merka ár 2007 fór ég ásamt fjölskyldu minni í ferðalag til Svíþjóðar. Þar dvöldum við í góðu yfirlæti á Skáni, sem er í suðurhluta landsins, og tók það okkur aðeins um klukkutíma að keyra til Kaupmannahafnar, sem við gerðum tvisvar sinnum í ferðinni. Eins og flestir ferðamenn þá röltum við um á Strikinu og fengum okkur þar veitingar. Almennt er ég sparsamur í svona ferðum en ekki þá. Farið var á skemmtilegan stað sem er líklegast á dýrasta punkti Danmerkur, Cafe Norden, með útsýni á torginu og við hliðina á Illum á Köbmagergade.

Veitingarnar á staðnum eru mjög góðar og staðsetningin er frábær. Verðin á staðnum endurspegla þennan raunveruleika. Sambærilegir staðir hvað varðar gæði matar og íburðar í Danmörku eru töluvert ódýrari. Engu að síður töldum við hjónin þetta vera það ódýrt, í íslenskum krónum talið, að við fórum þangað í bæði skiptin sem við heimsóttum Kaupmannahöfn þetta árið.

 

Við vorum ekki einu Íslendingarnir á sama máli. Önnur hver manneskja á staðnum talaði íslensku og var hlutfall Íslendinga á staðnum sjálfsagt hærra en hlutfall Íslendinga í dag á flestum veitingastöðum í miðbæ Reykjavíkur. Því má við bæta að við komum þangað aftur árið eftir þegar að íslenska krónan hafði veikst um 40% og voru þá talsvert færri Íslendingar á svæðinu og við takmörkuðum komu okkar við eitt skipti. Árið 2010 kíktum við aftur inn, í orðsins fyllstu merkingu, því við slepptum veitingum og löbbuðum út aftur eftir að hafa litið á matseðilinn og umreiknað hann í íslenskum krónum. Við vorum vart ein á báti í þeim efnum því þá heyrðist ekki lengur stakt orð á íslensku innan staðarins.

Þróun ISK gagnvart DKK

Ein dönsk króna kostaði í ársbyrjun 2007 12,2 íslenskar krónur (samkvæmt miðgengi Seðlabanka Íslands). Í 2007 stemningunni sumarið 2007 kostaði dönsk króna einungis 11,2 krónur og Cafe Norden fylltist af Íslendingum. Óveðursský voru á lofti sumarið 2008 þegar að danska krónan kostaði orðið rúmlega 16 íslenskar krónur og sumarið 2009 kostaði danska krónan orðið um það bil 24 íslenskar krónur.

Sé verðbólga í Danmörku tekin með í dæminu, það er hversu margar íslenskar krónur þurfi til að kaupa hverja einingu að meðaltali í Danmörku, þá kostaði hver eining á vöru og þjónustu orðið í dönskum krónum talið í kringum 26 íslenskar krónur (samkvæmt tölum frá Hagstofu Danmerkur) og líklega hafa viðskipti hjá Cafe Norden dregist hressilega saman miðað við veltuna árið 2007. 

Síðan þá hefur íslenska krónan smám saman styrkst gagnvart dönsku krónunni og kostar hver dönsk króna í dag tæplega 17 íslenskar krónur. Sé tekið tillit til verðbólgu í Danmörku þá kostar hver dönsk króna miðað við ársbyrjun 2007 rétt rúmlega 20 íslenskar krónur.

ISK 2007

Fyrir Íslendinga segir ofangreind þróun þó aðeins hálfa söguna. Launavísitalan á Íslandi var samkvæmt tölum Hagstofunnar 311,5 í ársbyrjun 2007. Í dag er hún komin í 586,7 sem þýðir að laun að meðaltali hafa hækkað um tæplega 90% á tímabilinu.

Segja má því að íslenska krónan sé komin í 2007 gírinn. Ég hef ekki komið nýlega til Danmerkur en næst þegar ég fer verður freistandi að fá sér eitthvað á snæða á Cafe Norden. Þá geri ég áreiðanlega smá könnun á því hvort ég heyri jafn margar raddir á íslensku þar og ég heyrði sumarið 2007.

MWM

 

ps. Fleiri eru að hugsa um stöðu íslensku krónunnar á svipuðum nótum. Á meðan að þessi grein var í prófarkalestri birti Arion banki skýrslu sem fjallar einnig um aukin kaupmátt hérlendis samhliða styrkingu krónunnar. Dregur skýrslan vel saman núverandi stöðu þegar að erlendur gjaldeyrir, að stórum hluta til vegna fjölgun ferðamanna til Íslands, flæðir til landsins í svo miklu magni að Seðlabanki Íslands hefur vart undan við að greiða niður erlendar skuldir. Hana er hægt að nálgast hérna: - https://www.arionbanki.is/library/Skrar/Netpostur/Greiningardeild/Tenglar/Hagsp%C3%A1-Hversu%20sterk%20getur%20kr%C3%B3nan%20or%C3%B0i%C3%B0.pdf - Ég veit einnig af tveimur öðrum dæmum úr fjármálastofnunum í síðustu viku þar sem að fólk var að velta fyrir sér svipuð málefni.

Frakkar hafa einnig áhuga á þeirri þróun sem er að eiga sér stað samhliða auknum ferðamannastraumi. Hér er grein sem var að birtast í Le Monde þar sem meðal annars er vitnað í mig: - http://www.lemonde.fr/economie/article/2016/10/28/inquietudes-et-euphorie-dans-l-islande-d-apres-crise_5021855_3234.html -

 

Gluggi innherjaviðskipta

Trúverðugleiki er eitt af því sem mestu máli skiptir varðandi viðskipti verðbréfa í Kauphöllum. Sé hann ekki til staðar eykst áhættuálag hlutabréfa verulega sem rýrir verðgildi þeirra.

Innherjaviðskipti skipta miklu máli varðandi slíkan trúverðugleika. Slík viðskipti geta rýrt trúverðugleika, jafnvel þó að á baki slíkum viðskiptum séu sömu upplýsingar varðandi stöðu fyrirtækja; aðeins þarf möguleikinn á slíku að vera til staðar. 

Sjá nánar her að neðan.

Gluggi Innherjaviðskipta

Nýlega seldi stjórnarmaður bréf í Icelandair á síðasta degi þriðja ársfjórðungs. Sama dag lækkaði gengi bréfanna mikið í Kauphöllinni. Þar sem að ótti um að Kötlugos væri í aðsigi var í umræðunni sama dag er óljóst hversu mikil áhrif þessi sala hafði á þá staðreynd að bréfin lækkuðu mikið í virði þann daginn. Óumdeilanlegt er þó að þessi sala minnkaði trúverðugleika innherjaviðskipta.

Það verður að teljast ólíklegt að stjórnarmaðurinn hafi ekki góða hugmynd um hver afkoma Icelandair er á þriðja ársfjórðungi og hlýtur sú vitneskja að vera byggð á betri gögnum en almennir fjárfestar hafa aðgang að. Að því sögðu þá tel ég ólíklegt að þessi sala hafi verið byggð á innherjaupplýsingum og tel því ólíklegt að neikvætt uppgjör sé í aðsigi, en engu að síður er hægt að setja spurningarmerki við söluna á þessum tímapunkti.

Það er einföld leið til að koma í veg fyrir sölur sem þessar sem rýra trúverðugleika innherjaviðskipta. Hún er sú að glugginn sem þeir geti átt viðskipti með hlutabréf hvers félags sem þeir eru innherjar í sé takmarkaður við afar stuttan tíma, til dæmis tvær vikur, eftir birtingu hvers uppgjörs. Þar koma fram upplýsingar um nýjustu stöðu skráðs félags og oft fer fram umræða um gengi félagsins þá daga sem liðið hafa frá uppgjörstölum fram að birtingu þeirra. Með þessu er tryggt að innherjar og almennir fjárfestar byggi viðskipti sín á nokkuð svipuðum upplýsingum. 

Tiltölulega nýlegt dæmi um þetta er þegar að formaður stjórnar og framkvæmdastjóri Vodafone keyptu bréf í félaginu daginn eftir að uppgjörstölur ársfjórðungs voru birtar. Það tiltekna uppgjör var betra en almennar væntingar fjárfesta. Með þessu áttu þessi viðskipti sér stað þegar að innherjar Vodafone höfðu álíka aðgang að fjárhagslegum upplýsingum fyrirtækisins og almennir fjárfestar. Með þessu var ekki hægt að saka innherja Vodafone um að nýta sér þær upplýsingar sem þeir höfðu umfram aðra fjárfestum í nokkrar vikur. Það hlýtur að vera sjálfsögð krafa að innherjar takmarki viðskipti innan þröngs tímaramma, sem er þó fjórum sinnum á ári, ef það eykur trúverðugleika viðskipta bréfa þeirra í Kauphöllinni. Svona vinnubrögð ættu því íslensk fyrirtæki skráð í Kauphöllinni að tileinka sér.

MWM