Skuldaniðurfelling húsnæðislána - séreignarsparnaður

Tilkynnt var um helgina að blönduð leið yrði notuð við skuldaniðurfellingar. Þýðir það í stuttu máli að bæði eru beinar skuldaniðurfellingar í farvatninu og auk þess verður hægt að grynnka á húsnæðislánum í gegnum skattakerfið.

Þetta tel ég vera góðar fréttir. Hef ég áður fjallað um það í pistlum mínum að tillögur Sjálfstæðisflokksins í aðdraganda síðustu kosninga um að veita fólki allt að 40 þúsund krónur mánaðarlega í skattaafslátt vegna afborganna af höfuðstól húsnæðislána væru hvetjandi til að auka sparnað. Einnig lagði Sjálfstæðisflokkurinn til að hægt væri að nota framlag fólks og vinnuveitenda þeirra í séreignarsparnað til að greiða niður höfuðstól húsnæðislána. Það tel ég vera óvitlausa sparnaðarleið fyrir þá sem ekki eru með sparnað sinn bundinn í langtímasamningum eins og hjá sumum tryggingarfélögum.

Það væri í raun hægt að bæta við þeim möguleika að hægt verði að greiða vexti og verðbætur af húsnæðislánum með séreignarsparnað. Þannig myndar fólk enn hraðari eignarmyndun í húsnæði sínu þannig að afborganir lána þegar það kemst á eftirlaun eru lægri. Þau rök að séreignarsparnaður sem fer í niðurgreiðslur verði högg á lífeyriskerfið ættu ekki við þar sem að slíkur sparnaður gerðist smám saman. Því til viðbótar tengist umræða um gjaldeyrishöft leiði til bólu í fjárfestingum innanlands þessari tilhögun því slíkar heimildir gera það að verkum að bóluþrýstingur minnkar og dregur jafnvel úr honum þar sem að fjármagn í umferð minnkar með uppgreiðslu skulda.

Auk þess er niðurgreiðsla húsnæðislána ein af bestu fjárfestingarkostum sem völ er á í dag og því eðlilegt að fólk hafi aðgang að slíkum fjárfestingarkosti eins og öðrum. Flestir sem eru með húsnæðislán borga 3,5% raunvexti eða meira ("takk" síðustu ríkisstjórnir fyrir að hafa ekki breytt lögum um lágmarksávöxtun lífeyrissjóða, sem er hvort er eð gjörsamlega óraunhæf). Sé til að mynda horft til langtímaávöxtunar bandarískra hlutabréfa þá getur hver einstaklingur ekki gert ráð fyrir slíka ávöxtun í framtíðinni með því að setja allt sitt í einungis hlutabréf með óstöðuga ávöxtun.

Hægt er að koma með þau rök að fái fólk að nota séreign sína þá taki það einungis lán á móti veðum húsnæðis (sem hefur hraðað eignamyndun með niðurgreiðslum í gegnum séreignarsparnað). Líklegt er að slíkt gerist í sumum tilvikum. Á móti er hægt að koma með þau rök að fólk í það minnsta ætti að gera sér betur grein fyrir því að verið sé að taka lán á móti veði. Það hefur nefnilega verið sýnt fram á það að reglubundin sparnaður hefur skapað brenglaða sýn hjá fólki sem telur sig hafa meiri varasjóð en það í raun hefur og skuldsettur sig þeim mun meira. Hefur Robert Shiller, nýverðlaunaður Nóbels-hafi, bent á þetta í skrifum sínum og einnig hefur Ásgeir Daníelsson skrifað um þetta.  

Ég vitna (aftur) í orð Guðlaugs Þórs Þórðarson, sem skrifaði fyrir rúmu ári síðan þetta:

"Ég legg því til að fólki verði gert heimilt  að nýta séreignasparnaðinn sinn til að lækka húsnæðisskuldir.  Bæði með því að nýta þá inneign sem að það á og einnig með því að greiða inn á höfuðstól lánanna næstu fimm árin í gegnum séreignasparnaðar fyrirkomulagið, þ.e. nýta bæði eigin framlag og framlag launagreiðanda, ásamt skattspörun til þess að lækka höfuðstól lána og þannig vaxtakostnað á komandi árum.

Hverjir eru kostirnir?

1. Þetta léttir líf þeirra fjölskyldna sem að skulda og eiga inneign í séreign eða eru  að borga í séreign.

2. Fjárfestingaþörf lífeyrissjóðanna minnkar  þar sem að „eignir“ þeirra eru nýttar til að greiða niður skuldir viðkomandi sjóðfélaga. Fjárfestingaþörf lífeyrissjóðanna er mikið vandamál þegar að þeir geta ekki fjárfest í útlöndum og það býður heim hættunni á eignabólumyndun.

3. Þetta minnkar bankakerfið. Útlánasafnið minnkar sem og eignir þeirra.  Að sama skapi fækkar viðskiptavinum í fjárhagsvanda.

4. Hér er leið ráðdeildar og sparnaðar nýtt til að greiða úr skuldavandanum.

5. Leiðin felur ekki í sér mismunum á milli einstaklinga, nema að í leiðinni sé skattahvati það er að segja að tekjuskattsprósentan sem tekin væri af „útgreiðslunni“ væri lægri en almennu skattprósenturnar. Það getur verið réttlætanlegt að hafa lága  prósentu til að hjálpa fólki að greiða niður skuldir sínar.

6. Þessi leið myndi auka verulega skatttekjur ríkissjóðs sem nýta mætti til skattalækkunar eða niðurgreiðslu skulda.

7. Þessi leið myndi styrkja lífeyrissjóðakerfið þar sem fleiri myndu nýta sér viðbótarlífeyrissparnaðarkerfið.

8. Enginn kostnaður lendir á skattgreiðendum.

9. Lægri skuldir heimila hefur jákvæð áhrif á efnahagslífið."

Ég gæti ekki orðað þetta betur, nema kannski 6. lið en skatttekjur ríkissjóðs eiga ekki að aukast mikið við þetta í samræmi við ofangreindar tillögur, en þessi orð voru rituð áður en tal um skuldaniðurfellingar urðu almenn.

Ég vona því að í tillögum á skuldaniðurfellingum lána verði auk þess í blönduðu leiðinni þrír kostir í boði:

1. Skattaafsláttur vegna afborgana af íbúðalánum allt að 40 þúsund á mánuði.

2. Hægt verði að nota framlag fólks og vinnuveitenda þess til að greiða skattfrjálst niður höfuðstól lána.

3. Fólki verði kleif að nota séreign sína til greiðslu vaxta og verðbóta húsnæðislána. Þannig eykur það eignarmyndun sína enn hraðar í húsnæði sínu sem veitir því hugsanlega bestu ávöxtun sem völ er á.

MWM

Inn og út um sparnað - Kauphallardagurinn í HR

Laugardaginn, 16.11., verður Kauphallardagur í HR. Fjallað verður um sparnað og leiðir til áhættudreifingar. Hægt er að nálgast dagskránna hér - http://www.ru.is/haskolinn/vidburdir/nr/29900.

Ég mun fjalla um atferlisfjármál í erindi mínu, Inn og út um sparnað. Beini ég sjónum að því hvernig sannleikur varðandi fjárfestinga er miklu breytilegri en fólk almennt telur. Í því sambandi eru sveiflur í því hvað sé skynsamleg fjárfestingarstefna ótrúlega miklar á milli ára, jafnvel þegar um langtímasparnað er að ræða.

Flestir telja til dæmis í dag að hlutabréf séu slæmur fjárfestingarkostur. Það er e.t.v. ekki undarlegt, gríðarlegt tap fylgdi falli bankanna og hlutafjáreigendur þeirra urðu fyrir miklum skakkaföllum. Stundum eru hlutir þó ekki alveg svo einfaldir.

Ef einhver hefði til dæmis lagt í árslok 2001 jafn mikla upphæð í eftirtalin félög, hver hefði árleg ávöxtun verið þann 10.10.2008?

Félögin eru:

Kaupþing

Landsbankinn

Íslandsbanki

Actavis

Össur

Marel

Skrollið niður til að sjá svarið....

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

...

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

...svarið er 12% árleg ávöxtun!

Rétt; öll sú fjárhæð sem lögð var í bankanna hefði tapast en gengi Actavis bréfa næstum því tífaldaðist á þessu tímabili og árleg ávöxtun hlutabréfa Marels var tæplega 17% og hlutabréfa Össurar 8%.

Lærdómurinn er að áhættudreifing er lykilatriði þegar að kemur að fjárfestingum.

MWM 

Danmörk og Ísland - að læra af reynslunni

Jesper Rangvid hélt fyrirlestur í Seðlabankanum í gær varðandi nokkurs konar Rannsóknarskýrslu Dana varðandi hrunið 2008. Var hún birt í síðasta mánuði. Skýrslan einblíndi fyrst og fremst á fjármálalega og efnahagslega þætti í tengslum við hrunið, sáralítið annað var athugað í henni. Rangvid stýrði gerð skýrslunnar og er hún almennt nefnd Rangvid skýrslan.

Eitt af því sem fram kom í fyrirlestrinum var að Danir virtust vera almennt í miðjunni samanborið við önnur lönd varðandi áhættusækni í fjármálum. Rangvid sýndi nokkrar myndir þessu til stuðnings, meðal annars raunhækkun húsnæðis, aukningu nettó lána í þjóðfélaginu og svo niðursveifluna sem átti sér stað í kjölfar fjármálakrísuna árið 2008.

Ég var undrandi að sjá að Danir hefðu ekki verið meðal varkárari þjóða því að þeir höfðu lent í slæmri bankakrísu í upphafi tíunda áratugarins. Auk þess lentu nágranna- og frændþjóðir þeirra, Svíþjóð og Finnland (og að einhverju leyti einnig Noregur) í enn verri krísu, sem Reinhart og Rogoff hafa skilgreint sem eina af hinum 5 stórum frá seinni heimsstyrjöldinni (fram að 2008 krísunni). Spurði ég Rangvid hvernig stæði á þessu.

Rangvid hafði einnig velt þessu fyrir sér. Hann taldi að þar sem að Danir höfðu ekki lent í jafn alvarlegri krísu og Svíar og Finnar tæpum 20 árum fyrr þá hefðu þeir ekki orðið fyrir jafn slæmum áhrifum og lærdómurinn virðist hafa því verið minni en hjá frændþjóðunum, sem virðast hafa sloppið að mestu leyti frá bankakrísunni 2008 þó að efnahagur allra þjóða hafi orðið fyrir samdrætti vegna alþjóðlegra áhrifa.

Þessi skoðun Rangvid, byggð á niðurstöðum skýrslunnar, er í takti við þá niðurstöðu (eða spurningum) sem fram koma í grein sem ég og Þröstur Olaf Sigurjónsson í HR skrifuðum varðandi samanburðarrannsókn okkar á íslenskt fjármálalíf og á norðurlöndunum í undanfara fjármálahrunsins 2008 hérlendis og 1990 hjá frændþjóðum okkar. Við undruðumst að Ísland hefði ekki lært meira af reynslu nágranna- og frændþjóða okkar, sem var þó nýleg. Ísland gekk auk þess sjálft í gegnum mikla bankakrísu á sama tíma, það er í upphafi tíunda áratugarins. Áhrifin virðast þó ekki hafa verið "nægjanlega" langvinn til að lærdómur hafi verið dreginn af þeirri reynslu.

Þetta er athyglisvert í ljósi þess að Bandaríkjamenn voru lengi vel mjög áhættufælnir í fjárfestingum og voru hlutabréf til að mynda gróflega vanmetin gagnvart skuldabréfum í nokkra áratugi í framhaldi af Kreppunni miklu 1930-1933. Þeir Svíar sem ég hef unnið með varðandi fjárfestingar eru stöðugt að minnast á kreppuna fyrir rúmum tveimur áratugum síðan þegar fjallað er um fjárfestingar.

Vonandi læra Íslendingar varanlega (að einhverju leyti) eitthvað af fjármálakrísunni 2008. Tíminn einn leiðir slíkt í ljós. Á sama tíma má slíkur lærdómur ekki draga úr vilja fólks að dreifa ekki fjárfestingum, eins og gerðist í Bandaríkjunum. Rangvid benti á í niðurstöðum að agi þyrfti stöðugt að vera til staðar, sérstaklega á góðum tímum þegar að vel gengur. Slíkur agi má hins vegar ekki draga úr krafti atvinnulífsins eins og sumir óttast að sé að eiga sér stað hérlendis.

Hér er tengill að grein okkar Þrastar sem birtist í Tímarit um viðskipti og efnahagsmál. Í henni sést að Íslendingar voru langt frá því að vera í einhverri miðju þegar kom að fjármálagjörningum.

http://www.slideshare.net/marmixa/learning-from-the-worst-behaved-icelands-financial-crisis-and-nordic-comparison-mixa-sigurjonsson

MWM

 

Hlegið í Högum hf.

Fyrirvari: Ég er hluthafi í Högum hf. Það er ekki á dagskrá hjá mér að selja bréf mín á næstunni.

Útboð hlutabréfa í Högum hf. var eitt af fyrstu stóru útboðunum eftir hrun íslensks efnahagslífs árin 2008-2009. Mjög neikvæð umræða um félagið einkenndi útboðið og var gengi bréfanna í útboðinu afar lágt miðað við þáverandi hagnað félagsins og vænt framtíðartekjustreymi. Síðan þá hefur gengi bréfa félagsins á aðeins tveimur árum hækkað um rúmlega 150%. Sjálfur taldi ég í upphafi þessa árs að gengi þeirra hefði hækkað umfram raunhæfum væntingum. Hins vegar hefur hagnaður fyrirtækisins aukist töluvert á þessu ári. Raunar hefur reksturinn gengið það vel að gefin var út jákvæð afkomuviðvörun fyrir nokkrum vikum síðan. Fátt kom því á óvart við uppgjör fyrirtækisins í síðustu viku.

Það var þó tvennt sem vakti athygli mína þegar að uppgjörið var birt. Í fyrsta lagi var hagnaðurinn jafnvel enn meiri en "varað" hafði varið við. Búið var að gefa út að hann yrði 1,9 milljarða króna en hann var töluvert nær því að vera 2 milljarða króna. Það sem ég var þó spenntastur fyrir var mat stjórnenda fyrirtækisins um það hvort að hagnaður síðasta ársfjórðungs endurspegli væntingar þeirra um framtíðarhagnað. Fram kemur í fréttatilkynningu frá Högum hf. að félagið telji að horfur í rekstri séu sambærilegar við það sem hefur verið undanfarna mánuði. Raunar kom einnig fram í kynningu félagsins að stefnt væri að því að hagræða enn frekar í rekstri fyrirtækisins, til dæmis að nýta betur þá fermetra sem félagið notar undir smásölu sína. Slíkt getur raunar litið betur á Excel skjali en í raunveruleikanum en gera verður ráð fyrir því að stjórnendur Haga hf. séu meðvitaðir um slíkt.

Eigið fé félagsins er komið langleiðina með að hafa þrefaldast frá febrúar 2011, en það var þá 3,6 milljarða krónur en var í lok ágúst þessa árs komið í 10,1 milljarða króna. Á sama tíma hefur eiginfjárhlutfall félagsins hækkað úr 16% í 38%. Slíkt hefur átt sér stað með hraðri niðurgreiðslu skulda. Nettó vaxtaberandi skuldir félagsins voru 10,9 milljarða króna í febrúar 2011 en voru í lok ágúst mánaðar komnar niður í 4,3 milljarða króna. Þessi mikla lækkun skulda hefur mikil áhrif á afkomu félagsins. Fjármagnskostnaður Haga hf. er 209 milljónir króna fyrstu sex mánuði þessa rekstrarárs sem er um 90 milljónum króna minna en á sama tímabili árið áður. Meðalvextir langtímalána Haga hf. eru 7% árlega sem þýðir að fyrir hvern milljarð króna sem félagið greiðir niður þá fást 70 milljónir í árlegan vaxtasparnað fyrir félagið. Um 6,9 milljarða króna af langtímalánum félagsins eru á gjalddaga eftir 2-3 ár. Fram að því eru um 1,1 milljarður langtímalána á gjalddaga. Miðað við að Hagar hf. greiddi niður 500 milljónir króna á ársfjórðungnum umfram það sem félagið þurfti samkvæmt samningum þá virðist það stefna að því að greiða niður flest öll þau lán, eða 8 milljarða, að 2-3 árum liðnum. Vaxtakostnaður yrði þá einungis bundinn við skammtímalán en fyrirtækið fær skammtímavexti umfram skammtímalánum eins og stendur. Fjármagnskostnaður myndi samkvæmt þessu lækka um tæplega 600 milljón krónur árlega, sem gæfi um það bil 500 milljón króna hagnað umfram núverandi hagnað eftir skatta.

Hagnaður á bréf fyrir síðasta ársfjórðung var 97 aurar. Ef sá hagnaður auk verðbólgu sé raunhæfur næstu 4 ársfjórðunga þá er ekki óvarlegt að áætla 4 króna hagnað per bréf í árlegan hagnað.  Markaðurinn virðast aftur á móti ekki hafa trú á því að þessi afkoma náist. Gengi bréfanna er í dag 37 krónur fyrir hvern hlut. Óbein ávöxtunarkrafa á hvern hlut er samkvæmt þessu því rúmlega 11% á hlutabréf í Högum hf.

Með því aftur á móti að bera saman afkomu fyrstu sex mánuði þessa árs og framreikna hana miðað við hlutfallslega þróun næstu sex mánaða á síðasta rekstrarári er niðurstaðan nær því að vera 3,2 á hvern hlut í árlegum hagnaði. Óbein ávöxtunarkrafa til bréfanna er samkvæmt þessu komin niður í 8,6%.

Miðað við ávöxtunarkröfu ríkisbréfa sem er nú í kringum 6,6% þá tel ég að hlutabréf í Högum hf. séu hóflega metin. Rekstur fyrirtækisins er stöðugur og þó svo að vaxtamöguleikar séu takmarkaðir þá hefur fyrirtækið enn möguleika á frekari hagræðingu í rekstri og stefna fyrirtækisins í stýringu fjármuna, það er að greiða niður skuldir og auka þannig eigið fé, er að mínu skapi. 

Ef gengi bréfa fyrirtækisins hækka ekki mikið næstu misseri væri vert að athuga þann möguleika að kaupa eigin bréf til baka, enda eru bréf með jafn stöðugt tekjustreymi ekki auðfundin. Með því ykist hagnaður fyrir hvern hluthafa enn frekar. Að því gefnu að reksturinn haldist stöðgur er líklegt að arðgreiðslur til hluthafa aukist mikið en arðgreiðsluhlutfallið (e. payout ratio) er tiltölulega lágt í dag.

MWM

Hvar er tillaga Sjálfstæðismanna?

Ein af betri tillögum í aðdraganda síðustu kosninga var tillaga Sjálfstæðisflokksins um að hvetja til sparnaðar og veita fólki raunhæf tækifæri til lækka íbúðalán um allt að 20% á 5 árum. Gekk tillagan út á það að fólk fengi aukin tækifæri til að greiða niður húsnæðislán og flýta þannig eignamyndun og lækka því vaxtakostnað sinn.

Samkvæmt tillögunni yrði slíkt gert í tveimur skrefum. Í því fyrsta fengi fólk allt að 40 þúsund krónur á mánuði í sérstakan skattaafslátt vegna afborgana af íbúðaláni, sem kæmi inn á höfuðstól þess til lækkunar. Í öðru lagi gætu þeir sem væru með séreignarsparnað sem tengdist ekki langtímasamningum, eins og hjá tryggingarfélögum, notað sitt framlag til að greiða niður skattfrjálst höfuðstól láns.

Einhverra hluta vegna hefur ekki heyrst neitt um þessa tillögu eftir að Sjálfstæðisflokkurinn myndaði ríkisstjórn með Framsókn. Áhugavert væri að vita hvort að búið sé að leggja hana varanlega til hliðar eða hvort þess sé að vænta að útfærsla hennar verði kynnt.

MWM

 

Erlend fjárfesting, gjaldeyrishöft, bólumyndun og verðmætasköpun

Mikið hefur verið fjallað um bólumyndun á Íslandi undanfarna mánuði. Sökudólgurinn er almennt talinn vera gjaldeyrishöft. Þar sem að íslenskt fjármagn er læst inni þykir sumum ljóst að slíkt leiði óhjákvæmilega til þess að of margar krónur leiti eftir fjárfestingu í haldbærum eignum og verðbréfum. Afleiðingarnar væru misvægi í eðlilegu framboði fjárfestingakosta og eftirspurn of margra króna þannig að fjáreignir verði metin smám saman á of háu verði.

Sé litið á ávöxtunarkröfu íslenskra óverðtryggðra skuldabréfa þá er hún hér um bil sú sama og hún hefur verið sögulega í Bandaríkjunum. Í dag er óverðtryggð ávöxtunarkrafa íslenskra ríkistryggðra skuldabréfa töluvert hins vegar hærri en í Bandaríkjunum. Hluti skýringarinnar er verðbólga og því er eðlilegt að bera saman verðtryggð ríkisskuldabréf. Innlend verðtryggð ríkistryggð skuldabréf veita miklu betri ávöxtun hérlendis en í Bandaríkjunum. Hér er ávöxtunin umfram verðbólgu í kringum 2,5% en í Bandaríkjunum hefur ávöxtunin í styttri flokkum verið jafnvel neikvæð en löng bréf eru einungis með rúmlega 1% ávöxtunarkröfu. Eðlilegt er að innlend ávöxtunarkrafa sé hærri vegna þess að innlent lánshæfismat er lakara en til dæmis í Bandaríkjunum. Mismunurinn á ávöxtunarkröfunni ber þó ekki með sér að skuldabréf með ríkistryggingu á Íslandi beri með sér bólueinkenni. 

Sé litið til hlutabréfamarkaðarins (sem á Íslandi hefur reyndar aðeins örfá félög skráð í Kauphöllinni) þá er verðlagning hlutabréfa miðað við núverandi hagnað á tiltölulega eðlilegum slóðum. Er hún í svipuðum takti og hjá óverðtryggðum skuldabréfum að viðbættu eðlilegu áhættuálagi. Núverandi hagnaður þarf að veitta töluvert ranga mynd, sem gefur tilefni til of mikillar bjartsýni, til að hægt sé að tala um bólueinkenni á hlutabréfamarkaði. Að auki heyri ég fólk oft tala um að ekki eigi að koma nálægt íslenskum hlutabréfum. Reynslan segir mér að svo lengi sem maður heyrir slíkar raddir öðru hvoru þá ríki ekki mikið ójafnvægi í verðmyndun hlutabréfa vegna of mikillar bjartsýni innan samfélagsins.

Áhyggjur um bólumyndun hafa því ekki enn komið fram í verðlagningu verðbréfa en þar með er ekki sagt að slíkt geti ekki átt sér stað á næstu misserum. Rökin fyrir því að lífeyrissjóðir fái að fjárfesta á erlendri grundu eiga því rétt á sér. Auk þess flokkast erlendar fjárfestingar undir eðlilega áhættudreifingu; þegar að krónan féll í hruninu þá hefði til dæmis tap íslenskra lífeyrissjóða verið takmarkað vegna innbyggðrar tryggingar á innlendum áföllum með eignarsafni tengt erlendum myntum.

Það er, hins vegar, undarlegt að fylgjast með þessari umræðu á sama tíma og verið er að hamra á því að það vanti erlenda fjárfestingu í landið. Bent hefur verið réttilega á að hér hafi erlend fjárfesting dregist mikið saman. Hollt er að fá erlent fjármagn til landsins; því fylgir meira aðhald og þekking gæti fengist með slíkum fjárfestingum. Það eru þó fjölmörg dæmi um að erlendar fjárfestingar hafi á alþjóðavísu leitt til þess þjóðir hafi verið skildar eftir með sviðna jörð þegar búið var að tæma auðlindir á þeim slóðum með takmörkuðum áhuga á velferð fólks til lengri tíma á þeim svæðum. 

Þversögnin felst í því að á sama tíma og verið er að fjalla um óhjákvæmilega bólumyndun vegna gjaldeyrishafta þá heyrast iðulega raddir um að það þurfi meira af erlendum fjárfestingum, og er erlendum fjárfestum í skjóli gjaldeyrishafta jafnvel veittur afsláttur gagnvart íslenskum fjárfestum á kostnað almennings.

Við vinnum okkur ekki úr núverandi ástandi þar sem að nauðsynlegt sé að skapa gjaldeyristekjur með Excel æfingum eða boði og bönnum. Skapa þarf vettvang þar sem að íslenskir lífeyrissjóðir og fjárfestar geti fjárfest í atvinnugeirum sem skapa verðmæti á alþjóðavísu. Aðeins þannig er hægt að vinna okkur úr núverandi gjaldeyrisfjötrum.

MWM

While the bankers all get their bonuses
I'll just get along with what I've got
Watching the weeds in the garden
Putting my feet up a lot

Pet Shop Boys - Love is a Bourgeious Construct (2013)

 

Má Wolfgang mixa?

Þú hefur tvo valkosti

 

Valkostur 1. er að það séu 25% líkur á því að þú hagnist 3.000 krónur

 

 Valkostur 2. er að það séu 20% líkur á því að þú hagnist um 4.000 krónur en á móti kemur að það eru 80% líkur á því að þú fáir ekkert.

Hvorn kostinn velur þú? (sjá svar að neðan)

 

Svarið:

 

Í könnunum kemur fram að um það bil 2 af hverjum 3 velja seinni kostinn, það er að það séu 20% líkur á því að fá 4.000 krónur. Meðaltalið er 800 krónur (4.000 sinnum 0,2). Þetta er rökrétt því að fyrsti kosturinn veitir 25% líkur á því að fá 3.000 krónur, en meðaltalið af því eru 750 krónur (3.000 sinnum 0,25). Fólk fær að meðaltali meira með því að vera rökrétt og velja kost 2.

 

Næsta spurning:

 

 Valkostur 1. er að það séu 100% líkur á því að þú hagnist 3.000 krónur

 

 Valkostur 2. er að það séu 80% líkur á því að þú hagnist um 4.000 krónur en á móti kemur að það eru 20% líkur á því að þú fáir ekkert.

Hvorn kostinn velur þú?

Svar:

.....

.....

.....

.....

.....

Það er í raun ekkert rétt svar við þessu.  Svangur maður sem á ekki pening fyrir mat ætti augljóslega að velja 1. valkost.  Flest okkar ættu aftur á móti að velja kost 2 því að miðað við einföld líkindi, eins og lýst er að ofan, ætti manneskja að meðaltali að fá 3.200 krónur (4.000 sinnum 0,8).  Hinn kosturinn veitir einungis 3.000 krónur.

Það sem að flestir velja, aftur á móti, er valkostur 1. Ástæðan er sú að spurningin er lögð fram sem hagnaður í hendi, sem hægt er síðan að tapa. Fólk er almennt áhættufælið þegar kemur að fjármálum og metur almennt tapaða krónu meira en grædda krónu. Auk þess skiptir hér orðið máli að tveir kostir eru í boði og annar hefur óvissu innbyggða í sér. Þetta á sérstaklega við þegar að spurningin er lögð með þeim hætti að verið sé að ræða hagnað. Í þessu tilviki segja því um 4 af hverjum 5 manneskjum að þær vilji fá 3.000 krónur án áhættu í hús.

Frá líkindasjónarmiði er um sömu tvær spurningar að ræða, nema hvað í seinna tilfellinu er búið að margfalda líkurnar með fjórum. Munurinn felst í því að í fyrra skiptið virðast líkurnar í hugum okkar vera svipaðar, 20% og 25%. Í seinna tilvikinu er aftur á móti 80% líkur bornar saman við 100% líkur, það er töluverð vissa og algjör vissa.

 

Þetta er hugsanleg útskýring á því að verðbréf sem talinn eru vera afar traust og líkur á endurgreiðslu því allt að 100%, veita almennt lakari ávöxtun en verðbréf sem eru töluvert örugg en hafa þó minna öryggi í ávöxtun. Ólíkt almennri skoðun þá veita afar ótraust verðbréf lakari ávöxtun en þau sem hafa einhverja óvissu varðandi framtíðar tekjustreymi. Lotterís áhrif eru talin hafa áhrif á væntingar fjárfesta í þeim efnum.

 

Þetta er eitt af þeim atriðum sem ég kenni í atferlisfjármálum. Fólk lærir þar að sjá mismunandi hliðar á málum, meðal annars hvernig fólk stjórnast af því í fjármálum hvernig mál eru lögð fram.

 

Nýlega lenti ég í aðstæðum þar sem að tvær hliðar komu fram í ákveðnu máli. Ég var plötusnúður á diskóteki* þar sem að stórkostleg stemmning ríkti. Var mikið af þýskum ferðamönnum á svæðinu. Til mín kom kunningi minn með Þjóðverja sér við hlið sem hann virtist þekkja ágætlega. Vinur minn sagði hátt og hvellt: Má Wolfgang mixa?

 

Ég vissi ekki hvað hann átti við.

 

MWM

 

*OK, þetta er bara saga.

Eimskip - uppgjör 2F

Eimskip birti í síðustu viku annað ársfjórðungsuppgjör (2F) félagsins. Það lofaði ekki góðu að fréttatilkynningin sem átti að koma eftir lok markaða á fimmtudegi birtist ekki fyrr en daginn eftir og hófst á þessum orðum: „Efnahagsástandið á Íslandi var krefjandi á öðrum ársfjórðungi.“ Í framhaldi af því kom fram að samkvæmt tölum Hagstofu Íslands hafi 4,8% samdráttur átt sér stað í innfluttu magni til landsins og 0,5% samdráttur í útflutningi fyrstu sex mánuði ársins.

Hér strax var ljóst að tölur fjórðungsins væru í lakari kantinum. Fyrir hrun var vandamál skipafélaga það að verið var að flytja til landsins gífurlegt magn af vörum en útflutningur var töluvert minni. Þetta þýddi að hingað komu troðfullir gámar en fóru til baka hálftómir. Nú er öldin önnur og dæmið hefur snúist við. Með meiri mismun frá jafnvægispunkti inn- og útflutnings er ljóst að skipafélög almennt neyðast til að flytja gáma á milli landa hálftóma sem dregur úr skilvirkni starfseminnar. Ekki fæ ég séð að slíkar ytri aðstæður kæmu niður á afkomu Eimskips.

Þrátt fyrir að Eimskip næði þrátt fyrir almennan samdrátt að auka veltu samanborið við 2F þá dróst framlegð eðlilega saman, eða um 20%. Hagnaður var þó ekki nema um það bil fjórðungur af hagnaði 2F ársins 2012. Hagnaður fyrir afskriftir og fjármagnsgjöld dregst þó ekki jafn mikið saman,eða um fjórðung.

6M

Sé litið til samanburðar á fyrstu sex mánuðum ársins eru tölurnar ekki jafn slæmar og má jafnvel segja að undir erfiðum aðstæðum sé afkoman meira en vel viðunandi. Veltan eykst um 5% á milli tímabila og framlegð dregst einungis saman um 10%. Rekstrarhagnaður fyrir afskriftir og skatta  (EBIT) dróst einungis saman um 10% en það má að einhverju leyti rekja til þess að hluti af skipum félagsins hafa verið afskrifuð niður í hrakvirði sem dregur úr bókfærðri afskriftarþörf (eða bókfærðum kostnaði, eftir því sem litið er á málið).

Hagnaður fyrir tekjuskatt fyrir fyrstu sex mánuði ársins eykst því lítillega, þó undir raunvirði, miðað við árið 2012.

Gengi hlutabréfa Eimskips

Tölurnar ollu vonbrigðum hjá markaðsaðilum og lækkuðu hlutabréf félagsins í Kauphöllinni um 4%. Er gengið eftir þetta í kringum 240 krónur fyrir hvern hlut. Miðað við það gengi er V/H hlutfall félagsins miðað við uppgjör síðustu 4 ársfjórðunga rúmlega 30. Það þýðir að ávöxtunarkrafan gerð til hlutabréfa þess miðað við þau uppgjör rétt rúmlega 3%. Óverðtryggð ríkisbréf veita tvöfalt hærri ávöxtun.

Þegar að Eimskip var skráð á var mikið fjallað um það að það væri innbyggð gjaldeyrisvörn í rekstri félagsins. Ef íslenska krónan myndi veikjast þá myndi það auka hagnað félagsins því helstu tekjur þess eru í erlendum gjaldmiðlum. Ég spyr á móti, ef íslenska krónan veikist, eykst ekki einfaldlega þetta misvægi í inn- og útflutningi ? Þó svo að tekjurnar hugsanlega aukist, það gæti hagnaðurinn þurrkast út og ekkert væri eftir til skiptanna sama mikið tekjustreymið hafi aukist í íslenskum krónum talið.

Þegar að Eimskip var skráð á markað á genginu 208 taldi ég að eðlilegt gengi félagsins væri í kringum 180-190. Notaði ég bæði frekar lága ávöxtunarkröfu en einnig lágan vöxt. Skrifaði ég meðal annars:

Hagnaður þarf því að aukast töluvert til að mæta þeirri ávöxtunarkröfu sem er innbyggð í gengi bréfanna. Slíkt gæti hæglega átt sér stað ef efnahagur á alþjóðavettvangi réttir úr kútnum. Þetta er því ekki alslæm fjárfesting á þessu gengi - uppbygging efnahagsreiknings félagsins og rekstur þess eru til dæmis á traustum grunni - en til að ég færi að telja þetta vera eftirsótta fjárfestingu hefði gengið þurft að vera töluvert lægra.

Skoðun mín hefur ekki breyst varðandi gengi á hlutabréfum Eimskips. Þau eru að mínu mati enn hátt metin. Ef ytri aðstæður lagast gæti mat mitt breyst en fram að því held ég mig við fyrra mat. Það er því ekki rekstur Eimskips sem er í ólagi, ef ólag mætti kalla, heldur einfaldlega það að of miklar væntingar eru innbyggðar í gengi hlutabréfa þess.

MWM

http://marmixa.blog.is/blog/marmixa/entry/1266014/

Tryggingafélögin - Uppgjör 2F

TM og VÍS birtu í byrjun vikunnar afkomutölur annars ársfjórðungs (2F). Í fréttatilkynningum var einblínt á góða afkomu fyrstu sex mánuði ársins. Það sem að fjárfestar litu hins vegar fyrst og fremst til voru nýjustu tölurnar, það er 2F tölur.

TM

Samkvæmt TM jókst hagnaður á fyrsta helmingi ársins samanborið við sama tímabil í fyrra og batnaði rekstrarniðurstaðan um 380 milljónir króna. Arðsemi eigin fjár á ársgrunni hækkaði einnig úr rúm 13% í rúm 23%! Eigið fé frá áramótum hefur hækkað töluvert, en það var í upphafi árs 10,2 milljarðar króna en er komið í 11,4 milljarða króna eftir annan ársfjórðung. Samsett hlutfall lækkaði (sem er gott) á tímabilinu miðað við árið áður eða úr 91,5% niður í 86,3%. Tjónakostnaður var þó minni á tímabilinu en stjórnendur TM gerðu ráð fyrir og hefur til að mynda átt sér tjón sem kostar félaginu 180 milljónir króna eftir 30.6 sem verður væntanlega gjaldfært á næsta ársfjórðungi. Ávöxtun fjárfestingaeigna á ársgrundvelli var 7,2% sem ég tel vera eðlilega nafnávöxtun fyrir lítt áhættusækið verðbréfasafn í núverandi vaxtaumhverfi. 

Lítt kemur fram í kynningu TM fyrir fjárfesta samanburður á tölum annars ársfjórðungs þessa árs og ársins áður, einungis fyrir 6 fyrstu mánuði ársins. Jafn góð og kynningin er, þá er þetta löstur.

Samandreginn árshlutareikningur samstæðunnar gerir slíkt aftur á móti. Þar sýnir samanburður á rekstri TM 2F ársins 2012 og 2013 að eigin iðgjöld hækka um 8%, fjárfestingatekjur standa í stað og hagnaður fyrir tekjuskatt hækkar um 8%. Tölur tímabilsins eru aðeins betri en tölur fyrsta ársfjórðungs. Hagnaður á hvern hlut hækkar aftur á móti um 54% sem gefur til kynna að færri hlutir séu uppspretta hagnaðar félagsins.

Það sem ég tel vera athyglisverðast í TM uppgjörinu er stöðug tekjuaukning hjá félaginu frá rekstri þess og samhliða því myndun hagnaðar. Með því að rýna ögn betur í tölur félagsins þá sést að framlegðin af vátryggingastarfsemi var á fyrsta ársfjórðungi 223 milljónir króna en var á öðrum ársfjórðungi um 556 milljónir króna. Jafnvel með því að draga frá nýliðið 180 milljóna króna tjón frá tölum annars ársfjórðungs þá væri framlegðin af vátryggingastarfsemi viðunandi. Þetta er ef til vill ekki það ljóst vegna þess að TM ber ekki saman tölur á milli ársfjórðunga í fjárfestakynningu sinni. Auk þess sést þessi bætta framlegð af vátryggingastarfsemi síður þar sem að fjárfestingatekjur drógust töluvert saman á milli ársfjórðunga.

Ég fæ ekki betur séð en að ágætis ávöxtunarkrafa sé gerð til hlutabréfa TM miðað við þetta uppgjör þrátt fyrir að gengi bréfanna hafi hækkað jafn mikið og undanfarna mánuði. Gengi félagsins endurspeglar hátt V/I hlutfall, rúmlega 2, en V/H hlutfallið er enn rétt tæplega tíu miðað við að hálfsársuppgjörið endurspegli árið sem heild. Því tel ég bréfin vera hóflega verðlögð miðað við rekstrartölur félagsins en þær gera þó ekki ráð fyrir meiriháttar áföllum.

VÍS

Uppgjör VÍS er ekki eins gott að mínu mati. Með því að líta á hálfsárstölur félagsins 2013 og bera þær saman við sama tímabil árið 2012 sést að, ólíkt TM, tekjur VÍS standa hér um bil í stað og framlegð af vátryggingastarfsemi dregst saman úr 234 milljónum króna í 221 milljónir króna. Framlegð af vátryggingastarfsemi VÍS er því tæplega 30% af þeirri framlegð sem TM nær frá sínum rekstri. Samsett hlutfall félagsins hækkar úr 97,8% í 98,2%. Arðsemi eigin fjár á ársgrunni VÍS lækkar einnig úr 16,4% niður í 14,6% á ársgrunni. Fjármunatekjur aukast aftur á móti um rúmar 150 milljónir á milli tímabila, sem skýrir aukin hagnað félagsins.

Með því að líta á tölur 2F (VÍS, eins og TM, veita lítinn samanburð í kynningu sinni) sést að eigin iðgjöld eru að dragast saman. Fjármunatekjur dragast töluvert saman en einhverra hluta vegna eru gangvirðisbreytingar fjáreigna töluvert mikið neikvæðar á öðrum ársfjórðungi, eða sem nemur 272 milljónum króna.

Það að tekjur dragist saman þarf ekki að vera merki um erfiðleika í rekstri heldur að áhersla sé á bættri framlegð. Slíkt virðist þó ekki vera að eiga sér stað hjá VÍS með afgerandi hætti. Eins og stendur er hér um bil allur hagnaður fyrirtækisins bundin við fjárfestingastarfsemi þess, ólíkt því sem er að eiga sér stað hjá TM. Lagist reksturinn ekki er gengi bréfanna í dýrari kantinum.

Hlutabréf

Hlutabréf beggja félaga voru skráð í Kauphöllina í vor þegar að almennt útboð átti sér stað. Sjálfur fjárfesti ég í báðum útboðum. Síðan þau voru skráð þar í voru hefur gengi þeirra hækkað töluvert mikið. Hefur af þeim sökum átt sér stað umræða um að þau séu samkvæmt því orðin of hátt metin. Nýjustu uppgjör félaganna gefur ekki tilefni til þess að áætla að bóla hafi myndast. Auk þess lækkaði gengi íbúðabréfa töluvert á þeim tímapunkti sem uppgjörin eru miðuð við (30.6) en hafa síðan þá hækkað aftur í virði, en bæði félögin eiga töluvert mikið í slíkum skuldabréfum.

Ég tel að rekstur og fjárfestingastarfsemi TM standi vel undir núverandi gengi bréfanna þó svo að það hafi hækkað meira en gengi bréfa í VÍS frá útboðinu. Því hef ég í framhaldi af nýjasta uppgjöri bætt aukið örlítið hlut minn í félaginu (ekki mikið).

Ég hef aftur á móti selt helming bréfa minna í VÍS (aftur, í framhaldi af því að  ofangreint uppgjör var birt). Bréf félagsins voru að mínu mati ódýr í útboðinu en miðað við núverandi rekstur er ekki nægjanlega há ávöxtunarkrafa gerð til hlutabréfa félagins. Ég hef þó (augljóslega) ekki selt allan hlut minn í félaginu þar sem að hugsanlega ná stjórnendur VÍS að ná einhverri framlegð af vátryggingastarfsemi þess á næstu árum (ég tel það vera líklegt). Ef sambærileg framlegð af vátryggingastarfsemi næst hjá VÍS á næstu misserum þá eru hlutabréf félagsins góður fjárfestingarkostur. Áhugavert væri að sjá hvernig stjórnendur VÍS ætli sér að ná slíkum markmiðum. 

Ég tel ólíklegt að pistlar mínir hafi áhrif á gengi þessara félaga en tel rétt að það komi fram að ég mun ekki kaupa eða selja frekar í þessum félögum nema að nýjar upplýsingar, til dæmis varðandi undirliggjandi eignir í eignasöfnum þeirra eða rekstartölur, komi fram sem hafi veruleg áhrif á mati mínu á virði þeirra.

MWM

 

 

 

Margin Call

Það er ekki oft sem að fjármálaheimurinn er miðpunktur kvikmynda sem rata í almenn kvikmyndahús. Wall Street er líklegast þekktasta myndin en hún sló í gegn árið 1987, aðeins rúmum mánuði eftir mesta fall hlutabréfa á einum degi í sögu hlutabréfamarkaða Bandaríkjanna. Michael Douglas lék þar þekktustu sögupersónu fjármálamarkaða, Gordon Gekko, og gerði setninguna Greed is Good ódauðlega (hún er að stórum hluta tekin frá ræðum Ivan Boesky sem var á sama tíma í fangelsi vegna innherjasvika). 

 

Árið 2010 var gert framhald af Wall Street sem hét Money Never Sleeps. Hún er arfaslöpp og hefði betur verið ógerð. Önnur mynd sem ég hef ekki séð en þótti einnig vera afar slöpp var Bonfire of the Vanities. Hún var frumsýnd tæpum þremur árum eftir Wall Street en fékk aðeins brot af þeirri aðsókn sem Wall Street naut þrátt fyrir að stórstjörnur þess tíma léku í henni. Þetta auglýsingarplakat lítur ekki vel út og var auk þess nokkuð augljóslega barn síns tíma. Hvað finnst Bruce Willis til dæmis svona voðalega sniðugt?

Nýlega kom önnur mynd sem snýst um Wall Street. Margin Call heitir hún og skartar flottum leikurum eins og Kevin Spacey (sem nýlega hefur hrifið landann með leik sínum í sjónvarpsþáttaröðinni House of Cards), Jeremy Irons, Demi Moore, Stanley Tucci og Zachary Quinto.

Wall Street fjallaði fyrst og fremst um einstakling sem endurspeglaði umhverfi græðgis á Wall Street. Margin Call er dýpri að sumu leyti. Hér er sjónum beint að því að þegar að á reynir þá eru það peningar sem ráða för, aðrir hlutir eru látnir víkja til hliðar. Í þessu umhverfi skipta peningar öllu máli. Einstaklingurinn skiptir ekki máli.

Söguþráðurinn er í stuttu máli sá að einn af yfirmönnum áhættustýringar er rekinn eftir margra ára veru hjá fjármálafyrirtæki. Þrátt fyrir leiðinlega uppsögn er honum enn annt um fyrirtækið og vill að einhver klári verkefni sem hann hefur verið að vinna í sem hann telur vera afar mikilvægt. Á leiðinni út réttir hann besta mann sviðsins í útreikningum afleiða tölvukubb sem inniheldur upplýsingarnar um verkefnið og biður hann um að klára það sem allra fyrst. Okkar besti maður klárar það á nokkrum klukkutímum og í ljós kemur að fyrirtækið er á góðri leið með að fara á hausinn vegna fjárfestinga sem áttu ekki að geta klikkað á þúsund árum samkvæmt tölfræðinni en voru á þeim tímapunkti einmitt að gera slíkt. Atburðarrásin næstu 24 klukkutímanna verður æsileg í framhaldinu.

Margt í handritinu svipar til atburða sem leiddu til þess að Long-Term Capital Management féll árið 1998 og gerð eru feiknagóð skil í bókinni When Genius Failed eftir Roger Lowenstein. Þar á bæ virtust menn treysta tölfræðinni frá a-ö sem leiddi til gírun í fjárfestingum sem í það minnsta eftir á að hyggja voru glórulausar og á þetta ímyndaða fjármálafyrirtæki að hafa gert eitthvað svipað. Sagan á augljóslega að eiga sér stað skömmu áður en Lehman Brothers féllu haustið 2008. Þó svo að svipaðar aðstæður að sömu leyti hafi verið komnar upp árið 2008 og ríktu tíu árum áður þá var samt munur þar á. Því er vel lýst í bókinni The Big Short eftir Michael Lewis, en þar kemur fram að lengi vel áttuðu flestir sig ekki á þeirri áhættu og ekki síður því tapi sem var þegar búið að eiga sér stað á húsnæðislánavafningum. Menn áttuðu sig þó ekki á því augabragði eins og lýst er í myndinni heldur voru menn smám saman að gera sig grein fyrir slæmri stöðu. Hver sem fer yfir greinar um markaði árin 2007 og 2008 sér að margir voru farnir að vara við áhættunni af slíkum vafningum.

Það má vera að hægt sé að flokka ofangreint tal undir smámunasemi. Myndin lýsir vel því umhverfi fjármálaheimsins sem lagt er upp með. Yfirmaður fyrirtækisins, afar vel leikinn af Jeremy Irons, tekur ákvarðanir sem þjóna fyrirtækinu best þó svo að þær stríði gegn nánast öllu því sem flestir telja sé "rétt". Á meðan að hörðustu aðilar eru miður sín yfir því hvað sé gert er hann sallarólegur. Honum tekst manna best að sjá hvað skipti fyrirtækinu máli og hefur litlar áhyggjur af því hvað slíkt kosti frá mörgum sjónarmiðum. Ein setning í myndinni, I need the money, undirstrikar stöðu margra þeirra persóna sem fram koma þar fram.

Því mæli ég með Margin Call fyrir alla sem hafa áhuga á fjármálum. Aðrir hafa kannski síður áhuga á myndinni en ef til vill trufla smáatriði þann hópinn síður.

MWM

Fram vann bikar um helgina. Þeir höfðu ekki unnið bikar í fótbolta síðan 1990, sama ár og Bonfire of the Vanities var frumsýnd. Verandi Hafnfirðingur þá held ég með FH og Haukum en óska engu að síður Frömurum innilega til hamingju með titilinn. Læt fylgja með hlekk að stuðningsmannalagi þeirra. http://www.youtube.com/watch?v=oCEcHAWuMCU&feature=c4-overview&list=UU_Pk82bOVANhApquRhwflSQ