Atferlisfjármál (e. Behavioral Economics) í sókn

Ég hef stundum sagt að B.S.B.A. gráða mín í fjármálafræði hafi stuðlað að því að ég hafi fengið vinnu við fjármál en B.A. gráða mín í heimsspeki hafi haft mestu áhrif á fjárfestingarákvarðanir mínar.

Þetta átti sérstaklega við um árin:

• 1999-2000 þegar að ég taldi að Internet æðið hefði skapað bólu í hlutabréfum.
• 2002-2003 þegar að "engin(n)" vildi sjá hlutabréf
• 2007-2008 þegar að áhættusæknin var gífurleg í hlutabréf og lántökur í erlendum myntum. 
• 2008 + eftir hrun þegar að íslensk og erlend hlutabréf voru oft á tíðum afar ódýrt verðlögð

Öll ofangreind tímabil báru ýmis merki um að hlutabréf voru annaðhvort gróflega ofmetin eða vanmetin. Snemma á ferli mínum við fjármál fór ég að beina athygli mína á það sem kallast á ensku Behavioral Economics (eða Finance) sem þekkist á Íslandi aðallega sem atferlisfjármál. Þau fræði aðskilja á milli þess heims fjármála sem á sér stað í Excel skjölum og hins raunverulega heims þar sem að tilfinningar hafa áhrif á ákvörðunartöku einstaklinga og jafnvel heilu samfélaga, í mismiklum mæli. Þekking á þessum fræðum hjálpar manni mikið við að vita hvenær kauptækifæri eru til staðar og kannski aðallega við að forðast það að verða fórnarlamb á tímabilum þegar að margir fjárfesta í hlutabréfum sem fela í sér miklar væntingar sem eru ekki nauðsynlega raunhæfar, oft þegar að stemmningin í kringum þau einkennist af bjartsýni sem lítil innstæða er fyrir.

Lengi vel þótti fáum þetta vera merkileg vísindi, enda hafa fræðin oft verið (réttilega) gagnrýnd fyrir að hafa lítið skipulag. Þó má segja því til varnar að einstaklingar og samfélög myndist ekki í Excel skjölum heldur sveiflist oft á tíðum með þeim hætti að fá Excel skjöl nái að skýra slíkt að neinu marki.

Þessi fræði eru hins vegar núna að ná aukinni kjölfestu innan fræðisamfélagsins. Árið 2002 hlaut Daniel Kahnemann Nóbelsverðlaunin í hagfræði fyrir rannsóknir sínar í atferlisfjármálum ásamt Amos Tversky (hann dó nokkrum árum áður og verðlaunin eru aldrei veitt eftir andlát einstaklings). Árið 2013 hlaut Robert Shiller sömu verðlaun en hann spáði meðal annars miklu verðfalli verðbréfa árið 2000 og varaði í mörg ár við húsnæðisbólunni í nokkrum útgáfum af bók sinni Irrational Excuberance. Í dag féllu verðlaunin svo í skaut Richard Thaler, sem hefur ekki einungis rannsakað atferlisfjármál í gegnum tíðina heldur hefur hann einnig verið duglegur við að draga saman rannsóknir á því sviði með skipulögðum hætti. Því má við bæta að Thaler var lærisveinn Kahnemann og Tversky.

Ég kenni atferlisfjármál í HR og nota nokkur dæmi í kringum rannsóknir Thaler við kennslu mína.

 

Óvitrænt gengi bréfa

Eitt dæmið er það hversu óskilvirkir markaðir geta orðið þegar að ákveðið æði á sér stað er Palm í miðri Internet bólunni í kringum síðustu aldamót. Fyrirtækið 3Com seldi 5% af eign sinni í dótturfyrirtæki sínu Palm, sem var að fullu í eigu þess. Tilkynnt var að 3Com myndi auk þess selja hinn 95% hlut sinn níu mánuðum síðar. Bréfin voru skráð á markað eins og um hvert annað fyrirtæki væri að ræða. Miklar vonir voru bundnar við Palm (þær rættust ekki). Hver hluthafi í 3Com átti eftir skráningu 1,5 hluti í Palm. Hvert bréf í Palm var á genginu $95, sem þýddi að hver hluthafi í 3Com átti bréf í Palm sem voru $142 virði. Á sama tíma var gengið bréfa í 3Com einungis $81 virði, sem þýddi að virði móðurfélagsins var í raun neikvætt um $61! 

Ástæðan var sú að þó svo að margir sáu að virði Palm bréfa var "út úr kortinu" þá gátu fjárfestar ekki nýtt sér þetta. Þeir áttu engin bréf í Palm til að selja. Þeir sem vildu taka skortstöðu í bréfunum komust fljótlega í raun um að slík bréf voru hreinlega ekki í boði eða gegn svo háu gjaldi að ómögulegt var að nýta sér þetta misvægi. Því geta tilvik átt sér stað þar sem að flestir reyndir markaðsaðilar vita að gengi bréfa á hlutabréfamörkuðum er óraunhæft en geta engu að síður ekki nýtt sér það.

Þetta eru góð rök fyrir því að leyfa skortsölu á mörkuðum. Séu engir seljendur á markaði í gegnum skortsölur þá er hætt við að gengi bréfa hækka of mikið tímabundið þar sem að seljendahópurinn takmarkist við þá sem eiga bréf fyrir í ákveðnum félögum. Þetta á sérstaklega við um félög sem fá skyndilega mikla athygli í fjölmiðlum.

Óvitræn áhættudreifing lífeyris

Annað dæmi sem fengið er hjá Thaler er hvernig fjárfestar dreifa stundum áhættu með óskynsömum hætti, það sem hann og Benartzi skilgreina á ensku sem naive diversification eða einfeldningsleg áhættudreifing. Flestir Bandaríkjamenn sjá sjálfir um að dreifa eignasöfn sín í lífeyrissjóðum sínum (svokölluð 401K plan). Rannsóknir Thaler og Benartzi benda til þess að margir dreifi áhættu í sjóðum einfaldlega jafnt á milli sjóða án þess að taka tillit til þess hvernig sjóðir eru í boði.

Séu til dæmis fimm sjóðir í boði sem flestir fjárfesta aðallega í hlutabréfum, e.t.v. aðeins einn sem fjárfestir í skuldabréfum, þá er tilhneiging til þess að skipta jafnt á milli sjóða þannig að lífeyrisþegar spara óeðlilega mikið í hlutabréfum. Þessi hlutföll snúast við þegar að flestir sjóðir sem í boði eru fjárfesta í skuldabréfum. Eðlilegri hlutföll væru aftur á móti í kringum 50% í hlutabréfum og 50% í skuldabréfum fyrir langtímafjárfesta eins og lífeyrisþegar eru oftast skilgreindir.

MWM